运作方式与投资方式是一只公募基金最主要的两个要素。基金的运作方式包括封闭式和开放式；投资方式包括主动投资与被动投资。不同的"运作方式+投资方式"组合与不同基金品种相适应。在本期专栏中，我们将着重探讨作为创新品种的分级基金更适合怎样的运作方式与投资方式。

 一、国内已运作分级基金的运作方式与投资方式

 目前已运作的分级基金经历了由封闭式向开放式，主动投资到被动投资的发展过程。

 二、分级基金适合何种运作方式？

 具有鲜明交易性特征的分级基金更适合封闭式运作还是开放式运作呢？

 1. 分级机制存续期限

 封闭式运作机制有一定存续期限，到期后分级基金转为普通LOF基金，分级机制不再存续。而开放式的运作机制则能保证分级基金的分级机制在正常情况下长期有效和永久存续。

 2. 分级基金的可交易性

 分级基金具有可在二级市场交易的特征。封闭式分级基金基础份额只能在基金发行时购买，发行结束后不能申购赎回基础份额，只能通过二级市场买卖分级份额（A或B级份额）。而开放式运作能够满足投资者在基金日常运作期间申购赎回分级基金基础份额的需求，从而实现分级基金一、二级市场的联通。

 3.分级基金的分级机制

 分级基金的最主要特征是将基金份额分为不同风险收益特征的份额类型，以满足不同风险收益偏好投资者的需求。封闭式分级基金发行结束后，投资者只能通过二级市场购买分级份额。由于渠道的单一性，当市场出现重大投资风险或重要投资机会时，相应分级份额的交易价格会出现大幅折/溢价，导致投资者即使对市场走势做出了正确判断，也会因某类分级份额折/溢价率提高而仅能获得低于预期的投资收益。而开放式分级基金发行结束后，投资者若想购买分级份额，既可通过一级市场申购分级基金基础份额，配对转换为A、B级份额，再根据风险偏好在二级市场选择卖出一级份额，持有另一级份额；也可通过二级市场直接购买分级份额。希望变现时，投资者也可相应选择配对转换后赎回基础份额或通过二级市场卖出分级份额。在分级份额的交易价格出现大幅折/溢价时，投资者还能通过一级市场的申购赎回和配对转换机制进行套利，从而平抑分级份额折/溢价。

 总之，分级基金经历了由封闭式到开放式运作方式的发展过程。分级基金的交易特征和分级机制决定了它必然是市场中的活跃因子，在市场变化时为不同投资者提供获取收益的机会。而开放式运作方式，不仅便于投资者根据需要申购、赎回基础份额，提高了基金份额流动性，还可以有效改善封闭式分级基金存在的折/溢价情况。因此，拟发行的银华深证100指数分级基金就选择了开放式运作，使投资者既可以在二级市场的交易中纵横捭阖，又可以在一级市场的申购赎回中进退自如，从而使开放式的运作方式与分级基金的特质真正做到相辅相成、完美融合。

 三、分级基金适合何种投资方式？

 作为“交易型基金”的分级基金若采用被动投资方式，由于指数成份股构成完全透明，投资者较易预测其净值表现，有利于持有分级基金基础份额的投资者相机申购、赎回，获取指数收益；也有利于高风险偏好投资者通过对市场的研判，把握基金净值走势，在买卖具有杠杆收益特征的B级份额时对其收益与风险做出正确判断，从而获取超额收益。分级基金若采用主动投资方式，由于对基金经理投资能力的了解需要时间和历史数据的积累，且基金经理投资表现的持续性和稳定性也难于判断，当基金净值走势与大盘走势相左时，可能会导致高风险偏好投资者的误判风险，带来投资损失。

 由此可见，从便于投资者清晰便捷地把握和使用分级基金这种交易型工具的角度来看，分级基金更适合采用被动投资方式。此外，被动投资分级基金费率相对较低，可为投资者有效节省投资成本。正因如此，拟发行的银华深证100指数分级基金采用了完全复制的被动投资方式，并选择了历史业绩优良的深证100指数作为跟踪的标的指数。

 四、“开放式运作+被动投资”是分级基金的最佳选择

 综上所述，分级基金开放式运作为投资者放开进出桎梏，被动投资则便于投资者主动选择时机，“开放式运作+被动投资”的组合能将分级基金的优势发挥得淋漓尽致，与分级基金的特点相得益彰。

 拟发行的银华深证100指数分级基金就是一只开放式运作、被动投资的分级基金。该基金将定期收益兑付和份额折算、2倍高杠杆机制等元素与开放式运作和被动投资有机结合，既能满足低风险偏好投资者定期获取稳定收益的需求，又能满足高风险偏好投资者获得杠杆收益的需要。在中国经济持续向好的市场环境下，该基金必将是不同风险收益偏好投资者的有效投资工具。