S股：制度性溢价的夜宴

　近期，S股全面活跃，不少个股涨停，有些甚至出现连续涨停行情。例如，S泰石油在停牌前曾一度已经连续5个交易日涨停；还有部分S股虽没有连续涨停，但涨幅和涨速都很惊人，其中，S狮头就在11个交易日内大涨了50%多。该板块的总体情况我们见图1，我们所做的“未股改板块”指数近期走势明显强于上证指数。在表1中，我们将所有s股分为“未股改”和“正在进行股改”两个板块，我们可以看到，前者2007年以来的平均涨幅为51.63%，后者为30.66%，而全部A股的平均涨幅只有18.88%，s股板块的走势明显强于大盘。

　　所谓s股，就是未完成股改的上市公司的股票。从今年开始，这些公司股票的简称前就要冠于字母“s”，以便区别于已完成股改的公司。而且两市所有未股改公司股票开始实施差异化交易制度，具体措施为借鉴ST、*ST股票的交易制度差异化办法，其涨跌幅比例统一限定为5%。，另外，未股改公司还不得再融资，严重影响公司的发展。

　　对未股改公司的差异化交易限制还将包括调整指数样本股遴选标准，即在调整样本股时剔除未股改公司。这主要是因为在目前的上市公司总体比例中，未股改公司所占比例很小，已处于市场主流之外，从各方面来讲都不具有指数样本股的代表性，如继续留在指数样本中，容易对投资者形成误导。

　　在股改推进过程中，有关方面也曾多次表示已股改和未股改公司要区别对待，未股改或拒不股改的公司将逐步被边缘化。采取差异化制度安排是对未股改公司边缘化的一项具体措施和体现，将有利于继续巩固和扩大股改成果，夯实资本市场的长远稳定发展的基础，也必将成为一种全新的市场趋势。

　　据wind统计显示，目前尚未股改的上市公司共计39家，其总市值为899.24 亿元，占两市总市值的0.68%，其中有31家为ST或*ST公司。另外，还有108家公司正在进行股改，其中大部分已经停牌，这部分股票关注的价值已经不大，因此，我们应重点关注未进行股改的公司。该类股票的数量已经非常稀少，可谓“稀缺资源”。

　　表1 s股基本情况

板块名称	新年以来涨幅(%)	去年三季平均EPS(元)	总市值(亿元)
未进行股改板块	51.63	-0.0148	899.24
全部A股	18.88	0.1967	133057
剔出ST后的未股改板块	54.01	0.1094	626.23
正在进行股改板块	30.66	-0.0044	380.78

迟迟未股改 原因各不同

　　正如名言所说，幸福的家庭都是一样的，不幸的家庭却有各自得不幸。对于完成股改的上市公司来说，虽然也算是排除万难，但毕竟顺利完成股改，得以脱胎换骨，进入全流通时代。但对未完成股改的公司来说，原因大致有以下几类：

　　首先，对st公司来说，股改是非不想也，而是不能也。此类公司大都经营困难，连续亏损，无力支付对价，即使已送股支付，其股份大都没有价值，难得到流通股东的认可。要不就是面临破产或退市，或是官司缠身，无力也无心搞股改。它们是s股的“钉子户“，这也是s股中，st公司占多数的原因。

　　对于有能力股改而未股改的公司来说，则情况极为复杂。此类公司还不乏深发展、南方航空等蓝筹股，对价为得到流通股东的认可是最为常见的原因。，S仪化、S上石化、S江钻等为代表的中石化系就是如此，且此三家上市公司的初次股改方案均被流通股股东所否决，其中S仪化、S上石化已正常交易，但S江钻却依然处在停牌阶段。

　　另外还有一些较特殊的原因，如政策原因，可归为此类的公司由S南航、S哈药、S乐凯等可归属于政策原因不能股改一类。S南航主要是因为控股股东持股比例为50.3%，但根据《国内投资民用航空业规定》，公司必须为国有控股的航空运输业，国有持股比例不能低于50.3%；S哈药则是受制于流通股股东持股比例超过相关规定；S乐凯则是非流通股股东的股权转让未完成。

　　S股享有制度性溢价

　　S股的主要价值在于，它们被特别处理戴上“S”帽子后，如不尽快实施股改，就有被陷入边缘化的风险，这样大股东将力争尽快完成股改，这就有可能妥协推出丰厚或者创新的股改对价方案。去年以来，不少未股改个股都是股改前后大幅飙升甚至自动填权，正所谓物以稀为贵，越来越少的S股已成为市场的“稀有资源”，受到市场狂热的追捧。

　　另外，对于业绩比较差或者是问题比较多的股票，支付对价的多少，并不是资金参与的主要目的，而重组带来的价值提升预期，则是众多资金关注的焦点。有些绩差公司并购重组后，公司有望出现脱胎换骨的变化。例如，S浙广厦(9.04,0.00,0.00%)的股改方案是向集团公司定向增发，同时集团以现金约2.67亿收购上市公司持有的广厦教育90%股权以及承担广厦教育的其他应付款。该公司在推出具有实际重组内容的股改方案后，市场对其估值即有了巨大的提升。

　　此外，和那些因为基本面状况较差而未能股改的ST股不同，非ST类S股未能股改的原因往往比较特殊。其中有些S股的基本面并不差，在行业内具有一定地位，本身就存在一定的投资价值。对于这类S股需要分析其未能股改的特殊原因，研判大股东与流通股东是否能就对价达成一致协议；大股东为了尽快完成股改，是否会妥协并推出丰厚或者创新的股改对价方案等问题。