国泰君安：长牛背景未变 上涨动力不足

　　一、下半年市场展望

　　1、市场趋势

　　市场的蜜月期结束，政策也在面临反省，不过最终会走到制度建设上去，比如创业板，监管制度，企业债券市场，交易规则建设和新产品建设等。

　　而综合国内外各方面因素，长期牛市背景没有变，但是越来越多的因素难以支持市场进一步上涨，不过市场也缺少下跌的动力，在3300－4300区间波动是最有可能的，波动的方向更多是所有因素的多重合力驱动。

　　2、市场结构

　　从基本面吸引力角度看，未来大行业都缺乏亮点；从市场面来看，所有行业都取得巨大涨幅，不过科技股涨幅相对不大，同时也应该关注有色金属是否具有波段机会。

　　(1)从估值比较分析和成长比较分析来看，没有估值洼地也难以找到结构上的机会。

　　（2）风格比较分析，中小板股表现持续好。沪深300指数股和中小板股表现好。

　　(3)主题比较分析：自上而下是节能环保与农业，自下而上是资产注入与股权激励。

　　(4)地域比较分析：重庆板块，上海板块，北京板块，天津板块。

　　综合来看，在趋势水平波动情况下，市场结构也难以找到有利的大投资机会。波动中寻找主题

　　机会可能是更合理的选择。

　　3、投资机会与资产配置

　　消极配置沪深300是不错的选择，如果积极配置，则超配保险、证券、地产、商业百货和略超配石化。

　　缺少市场方向上的投资机会，缺少大行业的投资机会，但可以把握主题投资机会，以及精选成长个股与预期性强的和资产注入会实现的个股。

　　二、关注的行业和个股

　　1、机械行业--业绩与事件俱备公司优选

　　二季度业绩奠定全年预期，基本面因素带动行业短期表现：行业头两个季度是传统的旺季，中报基本锁定全年业绩大局，下半年很难从基本面层面再做大文章。因此，中报超预期的程度将决定主要公司近期的相对表现，我们比较看好工程机械里中联重科、柳工、安徽合力、常林股份、三一重工；其他行业中集集团、秦川发展、昆明机床。

　　估值因素并无明显优势，难以带来超额收益：

　　从估值角度看，行业主要关注公司并无太大优势。从全球估值对比角度，pe（ttm）15-25 倍，pb3-5 倍，只有peg 可以解释国内的估值。美国农业和建筑机械板块的peg 平均1.4 倍，对应国内公司25-30%的成长性，pe 水平可以取在35-42 倍之间，相对目前估值水平空间20%左右。从估值角度巨轮股份、中集集团、柳工相对较低。

　　资本运作等事件预期仍是惊喜所在：

　　正如我们在1 月报里所说，资本运作将给业绩增长期望已高的行业带来惊喜，有资本运作预期的沪东重机、天地科技、昆明机床、秦川发展、三一重工、上海机电、广船国际、徐工科技表现明显优于正常公司。就成长性、故事和股价综合看，中集集团、秦川发展、天地科技、三一重工、沪东重机、徐工科技仍值得关注。

　　如果看的更长远，从国家间相对竞争优势转变、国际产业转移、国内产业升级；以及国内基建、房地产建设高峰期；海外援助项目、新经济体崛起带动的基建需求三大角度看，我们认为有充分的理由增持机械行业。而其中，发展空间较大细分行业比较看好叉车、起重机、挖掘机、小型工程机械，以及机床和能源采矿相关设备。我们认为不会对公司股价产生大的影响，如果出现股价下调反而是好的投资机会。（张锦灿）

　　2、石化化工行业—高估值下寻找新的投资品种

　　在股市本次的剧烈波动中，中石化表现极其突出。公司在5 月29 日号召开的2006年度股东大会是重要的契机。中石化的成长性长期以来并不被市场认可。它不是人们观念中的10～15％的增长率，而是30％的增长率。做为一个在A 股上市、绝大部分业务在中国境内的公司，理应从人民币的视角看待人民币升值。升值背景下，公司原油进口成本下降的幅度远大于化工产品价格的下滑。人民币今年二季度以来加速升值，对中石化显然是长期利好。

　　冀东南堡油田发现后，市场非常关注油气勘探的新发现。“海相成油理论”将长期指导中石化的勘探工作，有望发现更多的油气田，从而不断提高公司内在价值。

　　中石化目前的钻井废井率还是比较低的。

　　成品油价格今年以来保持较长时间的稳定。消费者和生产商都基本认同目前的价格。我们认为国家有可能在下半年推动燃油税的实施，但不会太乐观。对于中石化而言，成品油市场化定价的进程可能要到2009 年。

　　2009 年开始，天然气的增量是中石化主要的利润增量。公司炼油、化工业务的增量能够同样不容忽视。石化行业的周期完全突破了前三次周期的规律。周期谷底也未必如预期在2009～2010 年到来。

　　大多数的化工股在这次调整中被腰斩。尽管垃圾股又有抬头的迹象，毕竟大势已去。业绩增长的确定性与资产注入的确定性、注入资产的盈利情况将是关注的焦点。在大石化（三烯、三苯、一炔、一酸）、基础化工（三酸、两碱、无机盐）、化纤（涤纶、腈纶、丙纶、氨纶、芳纶等等）、精细化工（硅氟新材料、改性塑料、助剂、日化等等）等众多领域之中，“三苯”代表的芳烃链，是国内产能供给上增长较慢的行业。涤纶等拉动了芳烃的需求强劲增长，是我推荐给大家重新审视的领域。推荐的产品为苯乙烯。双良股份在2006 年成功开车了第一套21 万吨苯乙烯，今年还将复制一套。公司有5 万吨苯胺产能。苯胺的价格从去年三、四季度的高位回落，目前保持一般的毛利率水平。据报道，苯胺行业协会开始限产保价。对于苯胺的走势不必过于悲观。双良的空调主业也值得关注。空冷器、换热器新产品在今年都会对业绩有所贡献。公司能从国家石化装备制造的国产化进程受益几许是很有意思、值得研究的问题。

　　万华依然是基础化工行业配置的重要品种。从长期看，TDI 被MDI 取代的趋势很明。我们认为公司2008 年的业绩在1.6～1.8 元之间，按照30 倍的市盈率，目前仍具有上升空间。

　　我们认为基础化工公司中值得投资的还是以下四类：

　1、自主创新、拥有核心技术类，典型如万华。

　　2、资源垄断类，如盐湖钾肥。

　　3、产品价格上涨景气上升类，如氯碱行业中的新疆天业以及芳烃领域的双良、云维股份、山西三维。

　　4、外延式资产注入、扩张类。行业中多数公司属于此类。

　　3、康恩贝(600572):与九州通签下4 亿元大单

　　6 月11 日,康恩贝子公司医药销售公司与九州通集团签署了战略合作协议，合同销售数量涉及4 亿元人民币，时间跨度为3 年（2007 年6 月至2010 年6 月）。具体安排如下：普乐安（前列康）销售1.9 亿元、刻停片销售1 亿元、普药销售1.1亿元。合作形式：经销制。九州通做药品到终端的配送工作,康恩贝做好品牌建设工作，同时全力配合好产品推广工作。另外，九州通承诺：普乐安只经营康恩贝产的前列康；刻停片在同类产品中实行首推。

　　九州通是一家以医药商业和实业投资为主,以药品批发、物流配送、零售连锁和医药电子商务为核心业务的大型民营企业,现注册资金3.2 亿元,拥有总资产32 亿元、员工5400 余人、下属企业30 余家,2005 年实现销售收入110 亿元,2006 年实现销售收入128 亿元。据中国医药商业协会统计,2006 年九州通在全国上万家医药商业企业中位列第三名。

　　前列康是治疗前列腺疾病的OTC 类药物，是公司的重要品种，06 年销售收入为2.4亿，占公司的8.29 元总销售收入比重为28%，毛利占比为47%、毛利率为81%。刻停片06 年销售收入2 千万左右，毛利率约为70%。

　　与九州通的合作对公司影响深远并且积极：1、九州通的平台、渠道都是很好的资源，对主导产品前列康以及其他产品扩大市场销售具有积极重要的意义。2、据我们测算（具体见后），对公司07-09 年净利润分别增厚1085、1615、2060 万元。

　　我们相应调整06-08 年EPS 为0.41、0.59、0.72 元，07、08 年分别同比增长43%、22%，3 年复合增长率为32%，按照08 年45 倍PE 计算公司股价为32.4 元，建议增持。（国泰君安）