主持人文钊：各位嘉宾，各位朋友，大家下午好！欢迎大家来参加我们的活动，我是经济观察报的副总编文钊，这个活动由我主持。我想今天的活动是这样的，我们先就今天活动的基本情况做一下介绍，包括介绍嘉宾。然后我们请各位嘉宾开始他们的主题演讲，在整个演讲程序结束之后，我们还会留一点时间请各位跟嘉宾互动，如果大家有什么问题可以提出来。还有一点，我们在大家的资料袋里面都发了一个媒体问卷表，希望大家有时间的时候填一下，填完之后放到座位上，我们会做进一步整理。整理的结果向大家发布。谢谢大家。
经济观察报副总编辑文钊
我先介绍一下活动的基本情况。这是我们跟建信基金管理公司联合举办的一个活动，这个活动每个季度搞一次，我们的目的就是希望在这样一个不确定的时期为大家更好理解宏观经济和宏观政策，更好把握投资方向，有效规避风险提供一些参考。
我们每次邀请的都是一些在经济领域比较有权威、有建树的官员、专家、学者，包括投资专家，跟大家交流，回答大家的问题。可能大家也会有一个疑问，为什么我们在那么多机构里边选择建信跟它一块合作呢？这跟我们的理念有很大关系，我们经济观察报是国内领先的财经媒体，我们的宗旨是履行建设性。我们主编一直说，我们要成为一家可信赖的公司。建信基金管理公司是商业银行发起的一家公司，他们希望成为领先的资产管理公司。这是我们走到一起的原因。我们希望这样一个活动能够为大家所信赖，能够在大家的支持下办得越来越好。
下面先介绍一下参加今天论坛的专家和学者，他们是全国人大财经委员会调研室主任朱明春博士，中国社科院金融研究所货币理论与货币政策室主任彭兴韵先生，中国社科院俄罗斯东欧中亚研究所东欧研究室主任孔田平博士，商务部研究院外资研究部主任马宇先生，建信基金管理公司投资部执行总监陈鹏先生。
下面我们先请建信基金管理公司副总何斌先生致辞，有请。
建信基金管理公司副总经理何斌
何斌：女士们，先生们，在座的各位，大家好！非常感谢在阳春三月这么好的天气里，大家周末能够抽空到这儿来参加我们这个活动。
刚才主持人介绍了，我们建信基金管理公司是中国商业银行第一批混业经营的试点机构，是2005年三家发起设立基金管理公司的。经过三年多的发展，我们资产规模达到400多亿到500亿的规模，我们客户人数达到200多万。在这三年过程中，我们长期以来一直得到在座各位在内广大客户的支持和帮助。基于这样一种状态，我们基金管理公司在今年特别提出我们的工作重点之一，就是大力发展客户服务的工作，要把客户服务工作放在我们公司今年业务发展最为重要的任务之中。
事实上，从公司成立第一天开始，我们就一直特别重视客户的服务工作。我们公司在成立很短的时间内提出我们要把持有人利益重于泰山作为我们公司最为重要的基本的价值理念。在这个理念的引领下，我们从两年前就已经开始设计了“建信财富之旅”这个活动，在全国各个银行渠道、全国各个城市已经做了几百场，将近一千场的演讲活动。主要是想在资本市场剧烈变动的过程中，能够跟客户有一个非常密切的充分的信息交流，而且采用现场交流形式，更加利于我们交流的充分，而且跟市场高度变化能够更好地契合在一起。
所以，今天这个活动是我们系列整体活动的体现形式之一，它的差别在于我们在今天这样的场合，我们是在今年刚刚启动的新的项目，跟经济观察报一起做一个系列的长期的讲座形式。我们为什么选择经济观察报呢？确确实实，在我们这几年发展过程中，我们一方面充分得到媒体的帮助和支持。另外一方面，我们充分感觉到经济观察报在媒体，尤其是财经媒体里面，享有比较好的声誉和口碑，在客户面和客户层次上，跟我们公司发展的基础理念非常一致、相吻合。我们希望借助这样一个活动，能够长期坚持下去，我们的目的和经济观察报都是高度一致的，就是在现在这样一个市场的环境下，针对证券市场高波动性和中国经济发展格局的变化，长期动态跟踪这种变化，在第一时间能够请到最优秀最好的专家和业内资深的工作人员，能够跟大家做一个面对面充分的交流。
今天是一个良好的开端，在接下来的日子里面，我们应该会做得更多更好，向我们的投资人和社会各界奉献我们更多的能力。我就讲到这里，谢谢大家。
主持人文钊：谢谢何总。我们第一期主题叫做角力/摇摆中的共性，从目前来看，大家在3、4月份的时候，关心的一个问题就是中国经济是不是已经到底了，如果没有，未来可能是什么样子，或者什么时候真的可以见底。目前已经看到有很多经济数据是比较好的，出现回暖的迹象，这只是一次小规模的反弹，还是真正的回暖呢？这些问题我相信在目前阶段应该是大家最关心的。下面我们有请全国人大财经委员会调研室主任朱明春博士来给我们大家一块分享他的见解。有请。
全国人大财经委员会调研室主任朱明春博士
朱明春：尊敬的各位来宾，下午好！中国目前的经济形势如何来判断，我想主要基于三大因素的考虑。第一个，就是中国经济自身的周期性因素的演变。第二个，是外部环境的影响。第三个，是政府的政策及市场对这种政策的合理反映。从这三个角度，或者分析这三大因素，对于我们判断经济运行的形势是非常重要的。
我们为了更清楚地看当前，可以简单回顾一下，实际上从我们国家自己的经济周期来看，2007年是一个高点，大家都认识到从2007年第四季度开始逐步出现下行、增长速度放慢的趋势。从周期这个角度来说，它是往下的。
第二个，大家可以看到从2007年开始，从美国次贷危机演化为金融危机，一轮比一轮更猛烈地在发生着。到现在大家也可以注意到，不论是国际货币基金组织，还是世行，还是其他一些机构，大家可以看到他们隔一两个月放出一个数来，这个数都是越来越往下走的。反映出来的东西给我一个印象，判断总是从后面来看比较乐观一点。每次倒过来看都在往下走，至于下一步还会怎么样，现在很难说。
第三个比较重要的因素，就是政府的经济政策。大家也都看到了，在2007年底的时候，当时判断还是三个问题比较严重，通胀预期比较严重，对经济政策进行了一些调整。这个政策从现在回头来看，没有做到逆周期，相反有一些方面是加速了顺周期的一些因素。大家非常明显地看到，从去年下半年，特别是4季度开始，中央政府的政策进行了比较大的调整，逆周期性非常强，力度也很大，确实是做到了出手快、出拳重、力度很大。这样大家可以看到一季度出现了一些回暖的信号。刚才文钊同志讲的，有一些积极的变化或者回暖的迹象。但是不是可以说已经见底了？我个人感觉还是很难断言的。我个人没有那么乐观。
大家可以看一看这些指标，1到2月的工业增加值是很低的，我们应该按天比更合理一点，百分之五点几。我们知道工业增长值和GDP相比，一般是1：1.4左右。三产除了去年比重略微上升以外，前几年比重都在下降。在1季度工业增加值只有百分之五点几的情况下，GDP会达到什么情况，大家可想而知。我估计加上3月份情况会略好一些。
如果说有比较回暖的数字，那都是投资。1到2月份，城镇固定投资这一块是加速的，无论是同比还是环比都是加速的。消费数字也比较不错。总的来讲，消费是平稳增长的，已经非常不容易了，在当前的经济环境下。应该说各方面收入的增长水平都在放慢，有的社会群体收入水平甚至是降低的，在这种情况下消费能够保持平稳增长，甚至略高去年同期，也是一个很好的数字。
但是进出口下降幅度非常大，出口下降了21%，进口下降了34%，这个数字是非常大的下降。去年和前年都是百分之二三十的往上涨，今年同期都是下降的。我们进出口从去年1季度开始就出现这种情况，现在看起来反映还要明显。从地区分布大家可以注意到，中西部相对好一些，东部这些地区相对来说数字低得多。
从动力指标来看，比较好的就是政策因素，投资是好的，另外就是信贷、财政，财政反映在投资上，这是主要的活力方面。从信贷方面大家看到的数字也是非常惊人的，1、2月新增贷款达到2.69亿。这么大幅度的票据投资增加，值得分析一下。这里面有没有消化不良的因素，还是值得考虑的。这是从动力指标看。
从线性指标，刚才讲到有一些先行指标是好的，比如PMI，中国物流协会和统计局联合搞的一个数字，这个数字连续几个月出现回升。这里也还要分析，一个是数字本身采集的面，是不是很有代表性，当然这里面也还要考虑。另一方面也可能是短期性的，前一段时间库存消化以后的反映，信息面要好一点。现在来看，已经连续三个月回升。
还有一个线性指标，资本市场反馈比较好，开始有一些反弹。从我国资本市场来看，大家已经感觉到它有了一些经济晴雨表的作用，事实上在2007年中旬就开始达到高点，这是跟经济周期反应速度还是比较一致的。现在股市反弹是不是可以很好反映出下一步走势呢？大家可以分析。
还有从佐证角度看一些指标，比如发电量，2月份止跌回升，3月份总体延续了这么一个趋势。所以，我个人感觉当前应该说宏观经济层面出现了经济回暖的迹象，但要说它已经触底了，甚至触底反弹还很难说。因为我们面对的两个非常大的矛盾还没有得到缓解，一个是外需（外部环境），第二个是国内内在结构性的问题，特别是以产能过剩为最突出的结构性的问题。
大家注意到最近的数字，国际货币基金组织在下调，世界银行在下调。24号WTO对世界贸易也给出了一个非常不乐观的。全年下降9%。以上这些都是二战以来最差的数字，也是最不乐观的预期。对美国经济来说，是个什么样，我想对中国经济影响是非常大的。中国经济的特征、外需导向、投资驱动，这块跟结构是相互弥补的，美国的消费拉动，而且美国创新比较多。美国目前的消费情况并不乐观，美国消费曲线几乎是直线下跌。我今天上午跟一个朋友见面，他的爱人在美国旅行，据说耐克鞋只需11美元，这也表明大手大脚的美国人也开始注意了。从现在情况看，对4季度进行了向下调整，对1季度来说也不太乐观。我感觉外需确实不乐观。
我们另一大出口市场欧盟，现在也发生了很大的问题。除了发达国家自身的问题，东欧的问题更明显，东欧经济危机已经非常明显地表现出来。现在外在占GDP数字也好，还是经常项目赤字占GDP的数字，已经高于1997年、1998年时候的东南亚国家。在这种情况下，东盟情况不是很好。
现在除了给出的这些数字不乐观以外，更重要我们看到月薪数字给得越差，这个趋势不是很乐观。我们国家今年有没有可能在这么困难的情况下，进出口能够保持一个相对平稳，我看已经非常不容易了，也就是说不要跌得太厉害。1到2月份都是跌到两位，如果全年是个位数字就不错了。
接下来一个问题，今天讨论触底问题，谁先触底？大家都很关心。从我们来讲，上上下下都有关心，也是抱着这样的希望，能够在全世界率先触底反弹或者说率先复苏。我看最近一些高层论坛的专家也讲这个观点，中国经济先于世界经济开始调整，也可能先于世界经济弹出来，这个可能性是比较大的。如果我们政策力度和市场对政策调整的反应结合起来看，确实有可能。今年政府新增投资这一块已经达到了接近五千亿，中央总的投资9080亿，这一块已经相当于去年GDP的1.7%。进出口占GDP9%左右，按这个去估算，进出口按下降10%来看，影响GDP一个点。在这种博弈情况下，我给出最简单的两个数，这还是有希望的。如果做得好，我们率先走出来。
问题在于我们所追求的并不仅仅是先复苏。大家注意到中央政府的政策，跟去年年底比，我个人认为是非常好的迹象，更多注重了远近结合、标本兼治，而不仅仅是刺激经济，同时看到了一些结构调整的重要性。比如说大家可以注意到两会期间公布的数字和去年年底各个渠道出来的数字，大家对比一下，基础设施投资的数字和民生方面的数字，包括创新支持的数字，都是有所变化的，是积极的变化。温总理讲四个大，大规模政府投入，大规模产业调整和振兴计划，这两个基本是以刺激为主。大力加大创新的支持力度，大幅度提高社会保障水平，这两个是非常重要的。
大家可以看到，现在政策的指向并不是简单的越快反弹越好，不仅仅是这样，而是在这个过程中追求一种结构的改善，发展方式转变同时能够反映出来。从这方面来讲，确实是抓住了问题的症结，不仅是近期问题的症结，也是中长期问题的症结。因为我们国家结构性矛盾，收入水平不仅偏低，大家可以注意到一些数字，我们一次分配里面劳动收入比重最近几年是下降的，收入偏低，最重要是收入结构不合理，导致基尼系数过大，两极分化。社会保障发展慢，对收入也是很不利的。
我们如果讲扩大内需，这个问题没法不考虑，它是非常现实的制约因素。我总觉得即使我们很注意，可能大家也会看到，最近相当长时间内，这个调整是很痛苦的，还需要很长一段时间，我们仍然需要外需，就是这个原因。如果我们没有外需，或者外需不能够回暖，仅靠我们自己的刺激，不论是你想的这几个办法，各地政府都在出台，发这个券那个券，力度是有限的。因为整体上，我们作为13亿人口，人均GDP只有三千美元，要逐步转移到真正以内需保持经济相对稳定和快速的增长，还需要一个过程。而且现在如果靠投资，又有另一方面问题，就是产能过剩的问题。我最近这些年一直在讲，情况比我想得好一点，是因为外需部分不断容纳我们扩张的产能，使得我们这个问题的暴露时间上往后拖了拖。最典型的就是钢铁产能过剩，钢铁出口2007年做到6千万，这在过去很难想象。它能延缓一段时期，但是这么急剧的扩张，所以矛盾也来得更加猛烈。
我们现在投资投什么？一个是投基础设施，尽管效益比较低，但不过剩。你要做产业投资，你要找一个非常好的领域有些困难。新能源、节能环保可能好一些，技术改造、提高产业升级的投资好一些。要是重复扩大产能的，那是很难受的。对于现在来说，也没有太大的空间可以做。所以在这样一种情况下，我觉得谁先复苏，也还是值得考虑的。就是过度追求我们的率先复苏，我看难度很大，也不必要。如果结合我们结构调整和发展方式转变，能够在这些方面取得突破，能够跟国际经济的主要经济体，我们适当超前一点，我认为这个结果是最好的，也是比较可持续的。没有追求我们一枝独秀，这个难度很大。
这里最核心的因素还是中美之间的关系，中美结构性互动，是我们最近这些年增长的动力。同时在新的形势下，两者之间的关系如何改善，当然现在我们也提出我们的要求，美国人有美国人的要求，能不能既维持互补的关系，又能够对我们更加有利、有一些改变。美国人也要好好自省一下，有些方面做一些改变，这种结局比较理想。
以何种方式触底，和前一个问题紧密联系。我刚才讲，我希望比较好的方式是结合结构调整和发展方式转变的。这里面至少有这么几个问题应该提出来，第一个，如何进一步激活民间投资。我们现在反周期力度最大的无疑是政府投资，9千多亿，已经是非常大的数。即使那样，你可以看看去年投资17万亿，今年估计可以达到20万亿以上，这些投资在整个政府投资里面比重还是比较低的。这里关键还是激活民间投资，这里学问非常多。政府投资和民间投资还有几入几出的关系，如何更大范围调动民间投资呢？这更值得研究。民间投资向基础设施领域还不是太大，主要是在产业投资领域，而产业投资领域产能过剩矛盾非常突出。如何能够引导民间投资向服务业领域，包括基础设施领域，更重要是向三农投入，这是非常重要的。我们国家这个问题又是非常大的一个问题，城乡差距非常大。我在不同场合说过，在人均3千美元的时候，日本、韩国已经实现城乡一体化发展，人均收入是1：0.9左右，而我们城市和农村相比是3.34：1，收入差距非常大。在这种情况下，如何更好发挥市场作用，让价格信号能够引导对三农的投资，我看很值得研究。光鼓励没有用，光说没有用，你得让他投资能够挣到钱。
第二个问题，就是如何引导外部经济的转型。我前面也说到了，在相当时期内，我们要完全靠内需、消费为主的拉动，这是比较困难的。我们不是说要减少对外部世界的依赖，加入世贸组织以后，我们国家非常好地融入了世界经济和利用了外需的环境。现在来讲，我们要利用这个机会进行调整，调整的目的是在我们国际分工的产业链条中能够向上移动一下，能够促进产业升级。最近有不少对劳动合同法的质疑，我个人感觉要坚持这个东西，不能忽略劳动者利益、忽略环境、压低成本进行出口，而应该让劳动者得到实惠，同时更多转向技术创新和技术进步来获得竞争优势。这个矛盾也是比较尖锐的，也不是一两天能够解决的，但仍然要提出来。
第三个问题，就是房地产市场。我个人感觉房地产市场的问题，不论对投资还是对消费，都是非常核心的。而问题在于我们现在对于房地产市场缺乏一种清晰地连贯地一致性非常强的政策导向。你看房价应该跌还是应该稳，你究竟想靠房价跌下来刺激消费，还是跟老百姓对抗，这是两种不同的方式，其背后对应的是消费启动更多一点，还是有一块收入流向政府、由政府再投资，这是两种方式。我觉得消费对投资有非常大的影响。
大家可以注意到，没有钱的人不用谈消费，相对有钱的人对中国这种经济结构下，包括经济环境下最大一笔消费就是房地产及其相关产业。温总理在中央政府工作报告中提出来，要出台更加积极有效的政策，来推动房地产业平稳有序发展。我个人认为这种政策一定要更加明确，也要更加负责任，更加具有前后连贯和一致性，否则对市场的作用就不一定是好的作用。我们倒过头看，我觉得有些政策是延缓了市场调整，但并不能避免，你也解决不了这个问题。现在来看，这个问题在今年仍然是个问题。
第四个问题，如何在保增长的情况下，能够坚守住节能环保这条主线。我们现在看到的数字有所好转，近三年累计，万元GDP能耗下降了10，两个排放量也分别出现双下降，这是非常不容易的。但是和十一五规划要求相比差距很大。比如节能要求20%，三年了，10%，后两年能不能做到10%？这里面据我们现在了解的一些情况，为了保增长，有些地方可能在这个方面有睁一只眼闭一只眼的现象，我个人认为很不应该。所以我今天提出这样四个问题。
从政策角度来讲，和去年年底相比，我看到的是非常好的一些积极的变化，我们的政策上更加注意了标本兼治、远近结合，并且鼓励创新、保障民生。我提出两点，第一，把就业工作放到更加突出的位置上。首先要解决一个问题，就是我们监测的可靠性和及时有效性。我个人一个非常突出的感受，比如去年上半年我们下去调研，感觉就业的数字很好，不论是劳动保障社会部门提的，还是下面省市提的都不错，就业在增长，很好。事实上你看到大量企业在倒闭、关门。现在要提出建立全口径的城镇登记失业制度，能够监测得更好。现在社科院有一个调查统计数字，调查失业率是9.4%，远高于4.6%的统计值。
第二，如何进一步加大改革力度。这个可能更核心一些，难度更大一些。比如收入分配的问题，比如价格调整的问题，包括资源性产品价格，也包括农副产品价格。还有价格形成的机制，比如电如何实现竞价上网，比如从财税制度改革来说强化预算管理，现在各方面浪费非常多，从地方政府来讲，如何使财力和事权相匹配，减少“跑部前进”和寻租浪费，这个成本很大。带来一个问题，我们政府掌握的资源量越大，寻租成本也跟着增加，这个问题怎么解决。
另一个问题是深化国有企业改革。由于市场本身回暖的原因，也由于前些年改革的基础，国有企业在最近几年还不错。现在如何在这个形势下正确判断这种形势，把握这个方向，也是很值得研究的。比如金融改革，规范搞活民间金融。过去我们改革前十几年，改革阻力有很大一块是观念问题，这不是社会主义，这种问题比较多，僵化的观念比较多，认识上突破了，思想解放了，我们也就改了，给各个方面带来利益。这就是增量改革，大家容易接受。现在的改革恐怕阻力不是来自观念，大家都明白应该怎样，来自于利益制约，这个难度更大。怎样能够在这些方面取得突破，我个人很寄希望于危机中的机在这个方面，而不是追求尽快复苏。
我今天就讲这些。谢谢大家。
主持人文钊：谢谢朱主任。我们现在留一点时间回答一个问题，大家有问题可以提出来。
提问：请问朱主任，你刚才提到关于房地产市场的，房市到底要怎么走，老百姓总说房价太贵，你说政府怎么保持房地产健康稳定的发展？
朱明春：对于你这个问题，我刚才已经回答了，我把我个人观点说得非常明确。不行的话，我们下面再交流。你提的问题很对，确实房地产事关重大。我个人对这种政策上缺乏明确和一致性感觉到不是太合适。温总理在政府工作报告中提出更加积极的房地产政策，推动平稳有序发展，这是我们的方向。我个人希望房地产市场能够在真正调整之后出现更加稳固的复苏。谢谢。
提问：您觉得短期还会有调整是吗？
朱明春：短期指标有一些回暖迹象，北京市1月份成交量不错，但是我觉得在现行价格条件下，仍然是很短暂的。谢谢。
主持人文钊：再次感谢朱主任。刚才朱主任讲了他的一个判断，如果政策拉动力度大于外需影响，中国可能实现率先复苏，但是在政策里面我们比较清楚，一个是现在的财政政策，另外很重要一点是货币政策，前两天信贷量很大。从未来一段时间来看，货币政策和经济增长之间到底会出现什么格局呢？下面请中国社科院金融研究所货币理论与货币政策室主任彭兴韵先生来发表他的观点。有请。
中国社科院金融研究所货币理论与货币政策室主任彭兴韵
彭兴韵：谢谢经济观察报以及建信基金提供这样好的一个机会，就当前危机管理的货币政策以及对宏观经济的影响做一个简短的交流。
因为前面朱博士已经讲了，宏观经济未来走向取决三个基本因素，第一个外部环境，第二个经济周期自身的影响，第三个是宏观调控。刚才朱博士对于宏观经济周期及其外部环境讲了很多，对于宏观经济政策讲了很多。下面我侧重讲危机管理的货币政策及其对宏观经济的影响，尤其在美国次贷危机发生之后，在2007年8月份，就已经开始对次贷危机做出反应。到2008年9月份之后，全球主要中央银行都采取了非常多的危机管理的货币政策。所以在这样密集的货币政策影响下，我相信对宏观经济的影响会逐步显现出来。
我自己的这种感觉，如果说在2008年9月份之前，全球的，当然还有中国的宏观经济，本身是在逐步消化过去，尤其是2001年之后的宏观经济运行当中自身的矛盾，以及自身的运行趋势之下在运行，我觉得在2008年9月份之后，影响全球宏观经济，经济政策会发生比较大的作用。
我今天讲几个主要内容，一个是美联储利率的调整及策略，第二是对金融机构的非常规性流动性救助，第三对金融市场的流动性救助机制，第四危机管理的货币政策国际协调，第五中国在危机管理中的货币政策，第六危机管理货币政策的结果。内容比较多，我不可能讲得特别细，我简单给大家做一个汇报。
第一个是美联储利率调整及其策略。
就美国利率而言，从2007年9月份下调联邦基金利率，在美国联邦基金利率下调的空间基本不存在的情况下，美联储开始转向所谓的数量宽松的货币政策。为了配合美联储利率的调整，它的公开市场操作做了相应调整。在传统上美联储的公开市场操作是以国库券为操作对象，在2008年11月份可以进行财政证券的交易。在公开市场操作之后，由美联储购买的两房担保抵押贷款支持证券达到两千多亿美元。在利率方面紧随联邦利率上涨而上涨。这是再贴现利率与联邦基金之间的利差，这是逐步缩小的。另外一个是贴现窗口担保资产与机构范围扩大，这是美联储担保的资产。
第二个是对金融机构的非常规性流动性救助，包括定期拍卖，定期证券借贷，一级交易商信贷的便利。
美联储定期拍卖的规模目前是五千亿美元左右。美联储定期证券借贷工具，这是美国金融机构拿流动性比较低的抵押贷款证券，从美联储那里进行证券交换。美国金融机构把流动性比较低的资产交给美联储，美联储把财政部债券交给金融机构，这是一个资产的置换。然后是一级交易商信贷便利，这是以美联储公开市场操作进行直接交易的金融机构的贷款。在2008年8月份之后，这个规模急剧上升，在这之后逐步下降。
第三个对金融市场流动性救助机制。主要是资产支持商业票据，商业票据融资便利，货币市场投资者融资便利，定期资产支持证券贷款便利。这些有很多具体操作的细节，我不跟大家细讲。
第四个是危机管理的货币政策国际协调。
一是货币互换。如果大家对这个问题比较关注，也会注意到，中国人民银行与韩国、马来西亚、俄罗斯等签订货币互换协议。在全球的中央银行当中，美联储在发达国家当中主导的货币互换，中国人民银行是在主要发展中国家主导货币互换。到目前为止，美联储与全球14个国家与地区的中央银行进行货币互换，货币互换规模也在逐步扩大，到去年年底，欧洲中央银行是2400多亿，全球加起来6千多亿美元互换。进行货币互换之后，美联储对中央银行信贷资产规模的变化，最高到6千亿美元左右，当然最近有所下降。
二是协调一致的货币政策。我们看欧洲央行指标利率，欧洲中央银行对欧元区贷款利率已经大幅度下调。英格兰银行的利率下调1%以下，加拿大下调0.5%这样一个水平，澳大利亚储备银行利率都在急剧下降，日本利率有一个小幅回升，结束宽松货币政策之后，在非常短的时期当中，利率基本回复到零利率的状态。
第五个中国在危机管理中的货币政策。第一个是方向的调整，从紧的货币政策转为适度宽松。第二急剧下调存贷宽基准利率。央行票据从去年9月份之后，这个规模逐步减少，在这段时间央行票据发行的规模是大幅度下降，但是近期我们看到央行票据的规模开始逐步回升，这个表明中国人民银行对未来宏观经济的一种判断，可能在出现细微的变化。在这一段时间停止发行一年和三年期央行票据。取消信贷规模控制。
第六个危机管理货币政策的结果，包括三个方面，全球低利率时代，美联储资产大幅度上升，中国银行信贷扩张与低利率。
全球低利率时代，进入前所未有的低利率时期，美国在0%到0.25%这个区间，全球发达国家利率水平已经进入低利率时代。在这种情况下，一旦预期开始好转的时候，货币利率与实体经济真实利率之间的关系开始发生逆转，就会发生新一轮累计存款的过程，就是宏观经济开始步入复苏。对金融机构、金融市场的流动性救助，公开市场操作范围扩大，导致美联储资产大幅度扩张，美国金融机构准备金迅速增加。我们看美联储资产大幅上升，在2008年底增长到两万多亿美元。美联储向金融机构直接提款贷款是两万多亿美元。存款机构准备金大幅上升，这是美联储的负债，这是美国金融机构的差额准备金，这是美国存款机构的总准备金。
在这种情况下，为了金融稳定而采取的货币政策是否会冲击货币稳定，美联储开始关注这个问题，前面朱博士也讲了，现在对美国经济最乐观的就是伯南克。这个在美联储会议当中已经有了这样一个话，大家可以关注一下。对于中国而言，中国在降低央行票据发行规模、降低法定存款准备金率，中国所有金融机构操作准备金率大幅度上升。差额准备金率大幅度上升，以及取消信贷规模之后，我们看中国银行信贷并没有出现我们过去所担心的信贷紧缩的局面。1月份、2月份信贷增长率已经超过20%，这是月度贷款的扩张，1月份是1.26亿，2月份超过1万亿，3月份还在增长，也是非常迅速的。按照温总理的说法，希望全年信贷增长在5万亿人民币左右，从目前情况来看，可能不止5万亿。
这在一定程度表明中国经济和金融体系并没有像发达国家那样受到大的冲击，我们并没有陷入信贷紧缩的局面。这个很大程度上得益于中国经济所受到的影响，跟国外发达国家有很大区别，因为我们冲击最大的就是我们的进出口，实际我们金融体系在经历前几年的银行改革，对他们不良资产进行清理，以及注资之后，中国国内金融机构并没有像美国以及欧洲金融机构那样有大量不良资产在短期内迅速恶化的局面，这个对中国的环境经济，摆脱金融危机不利影响非常好的有利的条件。
我总的感觉，在全球低利率以及美联储资产扩张、美国存款机构准备金大幅度上升的情况下，由于美国政府对美国金融机构资产负债表的清理，使得危机下大宗商品价格在大幅下挫之后开始反弹。尤其对未来美元走势会带来一定的压力。我认为未来总的需求可能会进一步回升，商品价格可能会在反复当中逐步上升，最迟在今年9、10月份之后，全球通胀预期会进一步增强。现在我认为人们过于悲观。
我总的判断，人们对于市场麻木的乐观当中逐步走向崩溃，反过来到今天为止，人们是对市场麻木的悲观当中会逐步走向复苏。谢谢大家。
主持人文钊：谢谢彭兴韵先生，我们已经从宏观面上升到总的经济政策。从中国经济来说，大家都认为外需是影响中国最大的一块，中国今年经济怎样样，很大程度上取决于外需的变化。刚才几位嘉宾也讲到了这一块，下面邀请商务部研究院外资研究部主任马宇先生讲外贸形势变化和预测。有请。
商务部研究院外资研究部主任马宇
马宇：女士们、先生们，大家下午好！非常感谢建信基金和经济观察报提供这么一个机会，跟大家进行交流。
说到外资，我们无论从政府角度，还是从民间的角度，都是又爱又恨。说到爱，咱们从政府角度来说，可能对于地方政府来说，爱得更多一些。从地方政府来说增长压力比较大，不管是就业，还是地方财政收入增加，这个压力比较大。这里边一般来说，我们要说增长，国有投资或者地方财政基本是固定的，而本地民营企业增长相对来说也是比较固定的。这种情况下，外资几乎成了唯一的变量，或者说它的绝对的增量。这对地方政府来说会更积极进行招商引资，过于积极以后就会不计代价。对于中央政府来说，政策上是积极的对外开放政策，但在某些问题上可能比较消极，这跟大的环境有关。从官方来说又爱又恨。
从民间来说，一旦外资和民营企业发生矛盾的时候，我们还是倾向于内资。比如可口可乐并购汇源，我们接受不了。但一旦出现质量问题，大家又一窝蜂买外企产品。
我谈三个方面的内容，一个是谈一下外商投资已成经济社会发展重要力量。实际从某种意义来说，现在外资在国内发展中的地位不如90年代，这也是很奇怪的事情。第二个方面，谈一下我们国家外商投资处于非常低的水平，这跟我们一般谈到的差异比较大。第三个方面，保增长仍应高度重视利用外商投资。
我们每个人都可以从咱们自己的感觉，外商投资在我们经济发展中有什么地位，或者在我们日常生活中占据什么地位。这里有一个判断，从消费者角度或者从某一个人角度判断有一点差异，在座各位在国内消费水平是向上的，但大家不要忘了，中国很多人消费水平比我们低一些，这样对外企产品接触就少一些。像1995年那次外资大讨论，有人说现在啤酒已经完蛋了，全让外企占了。我说是，你们喝的都是喜力，中国老百姓喝点青岛啤酒已经感觉不错了。我们现在外商投资这块，在固定资产投资里占的比重占5%左右，有些时候甚至达不到，这个比重非常低。过程朱博士也谈到，中央财政投资在今年或明年也不过5%。中央财政是这么多，还有地方财政呢，那块占得比重非常高。还有在经济里边，外商投资70%是在制造业，增加值占20%左右，产值占30%左右。但在服务业占的比重非常低，像金融电信，包括交通运输，外资占的比重微乎其微。外企出口外向型非常高，外资在我们国家出口里比重达到60%上下。从就业来说，占就业10%左右。
在1995年前后，外商投资对我们国家经济增长的贡献，我们曾经做过测算，在两个百分点左右，经济增长是两位数，最近几年大幅度下降。咱们可以看一下，做一个比较，目前我们国家实际上利用外资处于非常低的水平。我们平时宣传的是什么？中国是吸收世界外商投资大国，名列前茅，我们老说这个数，并且我们可以拿到数据，今年又创记录了，一说规模非常大。但实际上咱们看一看中国利用外资整体水平，一个国家利用外资的水平，一个是按年度，一个是按存量，从存量来说，我们国家不过四千万亿美元，现在我们占全球投资存量比重只有2.2%，非常低。我们国家这些年在国际上直接投资领域里边，最近十年地位是大幅度下降的。我们曾经在2000年的时候，我们国家吸收外商投资在全球占的存量比重是3.5%，而现在只有2.2%。这意味着什么呢？国际跨国投资在高速增长，我们虽然绝对数在增长，但比重是下降的。
大家可以看一下几个表。这是1991年到2007年全球FDI流入，在2001年达到一个高峰，在2007年又达到一个高峰。全球FDI流入存量及各国所占比重，把外商投资和我们在国际贸易中的地位来比较一下，中国在全球跨国投资中的地位远远低于国际贸易。虽然有时候我们说产品出口结构有问题，总是劳动密集型的，是附加值的很少。我们在国际贸易领域，我们的地位是举足轻重的，这个是不一样的。在很大程度上影响国际贸易。我们只有2.2%的存量，可想而知影响有多大。这是一个比重的问题，我们最高占12%，是在1995年，到2000年的时候比重最低，只有3%。现在只有5%左右。这意味着我们在国际投资领域里边，我们地位是在下降的。
大家看一下增长率的比较，我们跟国际刚好相反，这也是很奇怪的。中国吸收外商投资是国际对外投资的一部分，国际高速增长的时候我们也应该高速增长，其实不是，国际高速增长的时候我们是低增长甚至负增长，而国际下降的时候我们反而上升。到经济形势不太好的时候，发达国家投资减少，这样对中国这样的新兴市场可能有不确定因素，但毕竟有投资机会，风险比较大，但还有10%的利润率，这样有更多的外资进入中国，所以出现这样的情况。越是在危机的时候，对于资本来说，越需要寻求廉价生产要素，越需要开拓市场，这样中国的比较优势会显现出来。各种因素综合判断出现这样一种结果。今年又是经济危机，中国会不会吸收外资逆势增长，这个不好说，今年情况不太乐观。
从绝对比重来说，外商投资这十年来，甚至十五年来，我们地位是大幅下降的。大家比较一下看，我们越来越被边缘化。我们国家从来没有进入国际投资的主流，而这几年还越来越被边缘化。为什么呢？在国际上，跨国投资80%是发达国家，并且这一部分投资也是技术含量最高的，并且管理设备也是最高的，同时经营也是最为规范的。但恰恰在我们国家外资来源里边，发达国家占的比重非常低，到现在为止，欧美日三大经济体对华投资占的比重大幅下降，最高的时候超过30%，差不多有三分之一来自发达国家。但是最近几年，到了百分之十几，降了一多半，到现在为止，欧美日对华投资，像美国连续几年都是20多亿美元，基本像可口可乐并购汇源的出价24亿。美国对外投资都是几千亿，对华投资30个亿，什么概念呢？连一个零头都不到。美国人现在要侵略我们，哪个领域没有进来啊，从汽车到饮料，美国哪个大企业还没有进来。最终结果是什么呢？到现在为止，美国人对华投资已经30年了，对华投资存量也就是600亿美元左右。美国对外投资存量是两万两三千亿。这意味着什么？意味着对中国投资几乎可以忽略不计。假如说美国人拿对外投资不到1%就可以把中国企业打垮，我们民族经济竞争力就这样吗？大家可以比较一下。
大家看一下我们的外资来源。这是2007年的数字，最大的是香港，第二位是英属维尔京群岛，接着是日本、美国。这是累计的，不是实际存量。日本600多个亿，美国是567亿。中国吸收外商投资里，一个有我们的优势，另外我们60%、70%来自华人资本或者华人地区，港澳台、东南亚占外资的绝大部分，当然不是说我们有天然优势、血浓于水。你看一下欧美日对华投资大幅下降，我们渐渐被边缘化。
刚才我们看的是在国际投资里地位是下降的，另外在中国经济中的地位也是恶化的。现在外资在我们经济发展中占有一席之地，但地位在弱化，最明显就是使用外资占全社会固定资产投资比重，这是大幅下降的，在1994年、1995年占的比重达到18%左右，从那儿以后一路下滑，现在只有百分之四点几。我们国家越来越强调让市场配置资源，市场化资金能做的，我们就不做了。我们尽可能鼓励民营企业发展壮大，鼓励民营投资。但是另外一点，国际投资、跨国投资也是很重要的。可是为什么做下来以后，十几年过去，按说我们市场越来越开放，开放领域越来越多，政策越来越宽松，各地招商引资越来越积极，为什么外商投资在全社会固定资产投资比重越来越下降呢？我也搞不懂。
外商投资有一个积累问题，所以从一些动态指标来说，这些年还是保持了比较高的水平。包括从税收来说，外商投资占税收的比重在五分之一左右，但是这几年比较平稳。在90年代后期到21世纪初期那些年，外商投资税收增长占我们国家税收增长比重非常大，我们专门做过测算，工商税收增长最大贡献是来自于外商投资。这个结果出来以后，有些国外领导非常奇怪，你们这搞错了吧，那个领导是以经济学家著称，我们对外商投资还有两免三减各种各样的优惠，应该没有税收，怎么这几年增长是来自于外商投资呢？不信可以看看数字。这几年比重略有下降。
外商企业工业产值占全社会工业总产值比重在下降。外商刚吸引进来，会把中国企业份额打下去，但我们竞争也会提高，我们增长后劲会比它足，这样会让它下降。再一个新进入外商投资减少，也可以造成这种结果。在某些领域，比如啤酒领域，在1995年以后，相当多外资把这个作为重点领域大规模进来，外商投资规模比重很大，但前三位都是中资的。实际最终占上风的是我们自己。
目前来说，不管是眼前的保增长，还是提高经济发展的质量，我个人一直的观点还是应该高度重视利用外资。不是说我是研究外资的，就说这个东西不重要，你去看一下，在国际上这种直接投资，是世界任何一个国家都在激烈竞争的领域。跨国直接投资是最宝贵的国际资源之一，这里有一个很有意思的现象，在国际贸易领域里边，大家都设限，用贸易壁垒或者非贸易壁垒做一些事情，尽可能减少进口，保护国内市场。但是绝大多数国家都是鼓励外资进入的，这刚好说明大家的态度。两种国际资源，进口也是国际资源，对国内也有好处，大家都认同。从这个角度来说，进口和引进外部投资，不约而同认为引进投资比进口更有利，所以出现这种状况。我们国家涉及所有制问题，还有中国人爱国心比较强。很多时候咱们为了表现爱国心，宁愿自己窝里斗，自己把自己掐死，也不能给外国人，也有这种情况。
从目前来说，我们要保增长或者提高经济发展质量，外资力量应该调动起来。即使相比国有投资来说，还是好处多、坏处少。你用财政那么大费劲做投资，还是拿我们中国是自己的钱去做这些事情，你为什么不用别人的钱促进我们的增长呢？还有从投资效益角度来说，毫无疑问外商投资效益比国有投资要巩固。保证国家安全，要适当控制外商投资，有两个办法，一个是卡外资政策，内外有别，不允许外商做。
还有一些领域是不允许你控股，要限制外商投资做，这个也可以。这样从根本上保证外商进入的领域。在即使放开的领域，我们还有手段，政府依然可以监督管理，我们有反不正当竞争法，还有垄断法。罚外资企业可以下狠心，罚内资企业没法罚，明知他是垄断的，你能说它是垄断的，就把他的利润收了吗？外商的利润是他们的利润，是允许人家自由汇出的，如果你违反了规定，我们就可以罚。这个钱本来是外企的合法利润，现在变成我们财政收入。并且这样的外企到了国际上都不敢说话，还得一个劲向我们赔不是，因为回去以后影响他们信誉。政权在我们手里边，市场监督权在我们手里边，外企到不了天上去，你可以放心做事情。
外资政策取向，第一个就是进一步扩大市场开放。咱们开放市场是对外国人的恩赐，还是我们自己发展的需要。你要是觉得是对外国人的恩赐，你就可以不开。但我们发展这个市场，要增加消费者福利，提高这个行业发展水平，这是根据我们的需要，我们这时候还在斤斤计较，这个领域不能开，导致很多问题，就说不能让外国人占好处，这个行业就不开，最典型就是电信。下一步我们开放空间还是非常大的。我一直在呼吁，但一呼吁就被唾骂。
第二个是加大外资并购力度。但这完全不是创新的，在国际上来说是最常用的。并购在我们国家吸收外资里面占得比重非常低，只有2%左右。按照国际统一口径去算，比如去年有些人说，中国吸收外资并购份额达到二三百亿，按照政府统计才三四十亿美元，按照那个加十倍，三百亿左右。国际上并购投资是80%。
举一个例子，比如饮料这个行业里边，外商搞独资都是可以的，尤其搞果汁加工，咱们外资政策是鼓励的。但是要来并购我们一个企业没门，这是干吗呢？产业政策和基本取向或者国内发展基本取向这是矛盾的。有些领域本来就过剩，因为外资过来做的时候，不能去并购你的、整合你的资源，我新建一个厂子，肯定技术条件还是比你强。
第三是进一步改善投资环境，尤其是清理并取消近年来发布的一些阻碍和限制外商投资的部门政策。你的政策法规可以规定不允许我做什么东西，这些都不怕，我最怕你什么时候不让我做。你本来是限制的，你又没有特别明晰的标准，我做的事完全在政府审批里，你要松一点，我就可以做，你紧一点，我就死了，这时候投资者怎么做，根本没法把握。所以我们政策环境还是要进一步改善。我们需要多考虑这方面的事情。
我就谈这么多，希望有机会再和大家交流，谢谢各位。
主持人文钊：谢谢马宇博士。接下来有请中国社科院俄罗斯东欧中亚研究所东欧研究室主任孔田平先生讲一下国际金融危机对东欧的影响，有请。
中国社科院俄罗斯东欧中亚研究所东欧研究室主任孔田平
孔田平：非常感谢经济观察报和建信的邀请，跟大家交流一下国际金融危机对东欧经济的影响。因为在20年之前，东欧发生了剧变，当时波兰圆桌会议，到柏林墙的倒塌，到罗马尼亚血腥的圣诞，今年正好是东欧剧变的20年，今年东欧经济状况非常糟糕，大家并没有心情来庆祝20年的变化。我今天跟大家交流一下国际金融危机对东欧经济的影响。
最近几个月，从国际媒体来看，大家对于东欧经济非常关注。在这种关注的过程中，我发现有些过于简单化的成分，实质上东欧国家也是存在着很大的差异。东欧的概念，从冷战的时候是地缘的概念，已经有10个国家成为欧盟成员国。
首先国际金融危机对东欧国家的影响是具有制度基础的。我们知道从1990年开始，所有东欧国家开始实行经济转轨，以建立市场经济为目标。在进程之中，经过近20年的转轨，中东欧国家已经建立了市场经济的基本架构。在市场化的过程中，中东欧国家进行了经济开放，金融部门开放是一项重要内容。中东欧国家银行部门被西方银行所控制，使得中东欧银行部门直接受到金融危机的冲击。
外币贷款的扩张为中东欧国家经济埋下了潜在隐患。一旦发生本币贬值，消费者和企业则无法偿还贷款，商业银行会直接受到冲击。在过去十年期间，本币利率和外币的利率差别是很大的，比如罗马尼亚和匈牙利在6.5%到9%之间，欧洲中央银行的利率为3%。罗马尼亚2008年9月底，外币贷款达到360美元，几乎相当于两年前数字的3倍。匈牙利资2006年以来，抵押贷款的近90%为瑞士法郎。从外币贷款占总贷款的比重来看，从2006年一个数据可以发现，克罗地亚77%，罗马尼亚56%，保加利亚45%，匈牙利50%，其他国家低一些。
中东欧经济的脆弱性也降低了抵御外部冲击的能力。从经济发展来看，和西欧还是存在差距，所以抗风险能力还是低的。另外存在赤字过高的问题。
为什么东欧在新兴市场中率先受到国际金融危机冲击？这是由东欧金融体系的特点决定的，东欧银行由外资银行控制，东西部密切的经济联系，使得危机传播速度比较快。另外和东欧国家经济增长模式有关，在过去十几年东欧国家经济增长，高度依赖外部资金和市场，主要依赖西欧的资金和西欧的市场。第三个，可以从国际金融危机蔓延的途径来看，先是美国发生，然后到欧洲。西欧商业银行在2008年中间就出现流动性的问题，2008年9月份雷曼兄弟破产，对欧洲冲击很大，西欧银行开始收回在东欧银行的一些投资。
第二个方面讲一下国际金融危机对中东欧的影响。在过去一两个月我们看到有很多概括东欧地区称为新兴市场的病夫、欧洲的次贷、金融危机的第二波。东欧经济受到国际金融危机的严重冲击，个别国家已经陷入危机。从去年9月份之后，匈牙利、拉托维亚由于国际金融危机的冲击，必须接受国际金融组织的救助。国际金融危机对东欧经济的影响，我们可以讲直接影响和间接影响。直接影响第一点就是货币贬值，货币危机是非常重要的一个指标。另外就是股市大跌、房地产市场走低以及融资成本的增加。间接影响就是经济增长放缓、外部不平衡加剧。
讲到东欧，事实上东欧也不是铁板一块，东欧国家的经济也是存在很大的差异。我记得在3月1号，欧盟特别峰会讨论东欧经济问题的时候，当时匈牙利总理向欧盟提出，欧盟要建立1800亿的救助资金，向中东欧银行提供救助。当时在中东欧国家之间他们也有不同的看法，比如捷克和波兰认为我们并不需要救助。在东欧国家之中也存在高风险的国家和低风险的国家，从目前来看，匈牙利和罗马尼亚、保加利亚风险比较大，低风险国家就是波兰、捷克、斯洛伐克。
下面从几个指标来看一下。第一个指标就是外部脆弱性的指标。从这个指标我们看到爱沙尼亚的问题最为突出，指标达到388.7%，拉托维亚也高于300%，匈牙利超过220%，立陶宛超过200%，斯洛伐克超过130%，罗马尼亚超过110%，保加利亚超过100%，捷克超过80%，从这个指标看到，东欧国家还是存在差异的。
第二个指标，就是经常赤字占国内生产总值的比重，保加利亚、拉托维亚、匈牙利情况还是比较严重的。
第三个指标，外债占GDP的比重，比重比较高。几乎所有东欧国家外债占GDP比重超过50%，拉托维亚高达135%。我们可以看到拉美的金融危机和东南亚金融危机的数据，1994年墨西哥是20%，1997年泰国是49%。
另外一个指标，外币贷款占总贷款的比重。捷克和斯洛伐克比重低于20%，波兰超过20%，匈牙利超过60%，爱沙尼亚80%，拉托维亚超过80%。从这几个数据来看，我们讲东欧经济出现危机，其实还是比较片面的，因为各个国家情况都不一样。
国际金融危机在东欧如何演化？东欧经济已经处于危机的边缘，中东欧经济面临两个问题，出口大幅度下降和资本流入的枯竭。东欧国家在经济繁荣时期能够轻易获得贷款的时代已经过去了。另外就是外部不平衡的加剧，2008年，保加利亚、罗马尼亚和波罗的海三国经济账户赤字占GDP的比重超过两位数。中东欧经济已经具备东南亚金融危机的特征。
国际金融危机在东欧如何演化，东欧的危机是否可控，2月份国际投资者的估计比较悲观，3月份以来有些变化，一些人认为有些数据被扩大，尤其是1.7万亿的数字。欧洲复兴与开发银行首席经济学家3月4日致信《金融时报》，认为不是其债务总额。波兰、捷克、匈牙利、罗马尼亚、保加利亚和土耳其的净私人资本流入预计仍在继续。东欧的危机如何演化确实具有不可预见性，这个从历史经验来看，一个就是蝴蝶效应，亚马逊河的蝴蝶煽动翅膀可能导致德克萨斯州发生龙卷风。
另外就是多米诺骨牌的效应，现在国际市场使相互关联的，东欧发生信贷危机，也会对其他地区产生影响，首先是欧元区市场。另外金融危机高度的传染性，这是基于历史的经验。还有不确定因素，就是欧盟救与不救是一个问题。从目前来看，东欧国家和欧盟老成员国之间的分歧在于以什么方式进行救助。另外美国经济是不是会尽早从衰退走向萧条，欧元区经济衰退是否会恶化，是否会形成新的国际金融监管体系，目前我们可以看到，主要的大国都在进行讨价还价，包括欧盟，3月25号没有通过信任投票的捷克总理公开批评奥巴马的经济刺激计划，认为这是一条通向地域的道路。
最后总结一下东欧危机可能的影响。东欧危机一旦深化，首先对东欧国家经济造成严重打击，不仅影响东欧国家经济增长潜力，而且导致东欧国家国际竞争力的下降。事实上一些东欧国家在加入欧盟之后，经济增长率要比欧元区经济增长率要高，在前几年缩短了和欧盟发达国家的差距。经过这次危机以后，有些东欧国家可能遭受到竞争。
第二个影响，由于东西欧密切联系，东欧银行部门的危机必将影响到西欧的银行部门，这必将使西欧银行雪上加霜。欧洲的经济面临很大问题，因为面对27国的主权政府。东西欧市场相互依赖，比如德国制造业对东欧市场依赖非常大。金融市场具有高度传染性，东欧的危机在全球化的溢出效应不应低估。一个国家的失败会引发另一个国家的灾难。比如银行挤兑、股东的恐慌，从目前情况来看，匈牙利货币贬值幅度，以及其他一些中东欧国家贬值幅度都非常大，使其难以偿还贷款，导致危机。东欧危机也是具有政治后果的，从拉托维亚政府垮台以后，3月21号，匈牙利总理也辞职了。捷克总理辞职，事实上和经济危机没有关系，但是媒体炒作也认为是金融危机的又一个牺牲品。
从目前状况来看，国际金融危机对于东欧的影响，我们还需要冷静观察。我们要看哪些国家能够经受过这次危机，能够有更加健康稳定的增长。谢谢大家。
主持人文钊：谢谢孔先生。我们刚才讲到货币政策的影响，讲到外资在中国经济中未来扮演的角色，也讲到了国际金融市场的动荡，在这样一种情况下，作为投资人来说怎样去理解这个市场，并且做出怎样一种策略呢？下面请建信基金管理公司投资部执行总监陈鹏先生跟大家分享建信的见解，有请。
建信基金管理公司投资部执行总监陈鹏
陈鹏：谢谢大家的时间。刚刚主持人讲了，我们专家从各个不同的角度讲了全球的形势和中国具体面临的一些情况。从我们投资角度，这个材料是我们公司研究部在1季度结束的时候，我们自己做的一个展望和策略。这里面很多数据和逻辑，刚才专家们已经讲了很多，有很多正面的东西我们都能够看到，很多负面的东西也能够看到，我们只不过把这些数据和逻辑再过一过。从证监会要求来讲，不会有怎么着的结论。在材料之后，我更愿意花一些时间讲一下正面和负面的东西，以及我们会做一些什么样的事情。
1季度的行情我们回头来看，基本是一个单边向上的过程，中间有一些小的波折。沪深300比2008年年末上涨36%，上涨过程中间成交量是释放的，1季度是政策主题和市场主题交错的行情。流动性加上复苏预期提升估值。
整个A股整个指数变动基本都是由估值的收缩与扩张主导的，我们看是非常同步的过程，只有在2003年以后，大家看到有一个平均市盈率水平明显下降的过程，但是整个过程中间运动的趋势保持了和市场趋势的一致。为什么出现这样一个情况呢？从2003年以后，市场进入机构话语权更强的时代，而在2003年以前，基本是庄家、私募基金话语权更强的时代，对公司价值的考察、对市场经济的判断更全面反映到估值水平里去，所以市盈率一直在向更合理的方向走。
2005年中期到2006年4季度涨幅比较大，这主要是由业绩驱动的，2007年是由估值扩张驱动的。市场近期大幅反弹基本反映了市场流动性改善。
流动性改善：货币政策宽松。大家已经关注到一些数据，有些经济的现行指标正在表现出好的趋势，其中包括贷款的逆势投放的过程。货币供应量改善也可以比较明确看到。
经济出现阶段性恢复预期并有望延续，PMI指数反弹接近50%，这个指数在50%左右，意味着经济进入比较正常的状态。从现在来看，复苏的延续确实有赖于政府持续的刺激政策。面对严峻的经济形势，政府正在保增长，2009年现在预算赤字大概是9500亿。
信贷扩张和GDP统计的增速，已经开始逆转。我们可以看到，信贷扩张的速度，大家可以看到这个峰比这个峰提前很多，信贷扩张速度一直领先于经济复苏的过程。
2季度相对1季度更困难，这不是事后站着说话不腰疼，在1季度我们保持比较高的持仓水平，不论短期调整也好，即使短期有所调整，我们也一直保持高于同业的仓位水平。在2季度里，这些因素都相对复杂，因为1季度是相对明确的底部探明和复苏的过程，但是在2季度我们看到更复杂的状态。
宏观经济，警惕乐观预期下的风险。外需形势无法乐观。内需方面有喜有忧，固定资产投资仍然保持比较高的速度，但是房地产投资速度迅速降下来。消费引擎面临考验，这个数据是去年12月份的数据，今年1月份、2月份的数据也是在恢复过程中间，当然这需要确认。
这些改善能不能转化为企业盈利，现在看很难做出明确的结论。但是从现在来看，1季度会接近底部的状态。市场后面关注的不仅仅是同比的因素，环比的因素更重要。
宽松的货币政策是流动性的基础。
市场流动性与预期有关。一个方面流动性保持宽松，一方面有赚钱效应。
大小非的压力是否存在？在我们总体的价值层面里，我们一直不认为大小非是非常严重的问题。
A股估值还是全球最高的，这是由我们市场特点决定的，因为我们市场是完全封闭的市场，外币不可自由兑换。所以这样的话，对于封闭市场的估值就不具备一个强的可比性。从现在情况看，我们和全球其他地方也会有很大的不同之处。
市场的中期底部相当坚实，即使2000年左右对应的估值水平，也具备较好的长期投资价值。2000年左右的市场有很好的长期价值。
现在美国在拼命发钞票，大家认为通胀之后会通缩，通缩之后马上通胀。这仅仅是一个预期而已，从经济正常逻辑来看，我不倾向会出现这样的状态。
从市场来看，讲了种种因素，我们能够写到材料里的预测，2季度会出现振荡格局，创高点的可能性比较大。
行业上以概念炒作为主导，没有业绩支撑的纯投机板块可能还依然存在交易机会。低市盈率、盘子比较大的公司，估值还比较好，我们认为2季度有上升空间，会给我们一定的信心。
我们关注风格的转换。这个图是中标100指数60日的收益率减去中小板60日的收益率，这个变化性比较强，从前期大盘股和大股东长期的显著的跑出小股票的过程已经过去了，后面大股票会有一个过程，这会给我们一个信心。
行业相对估值的情况，这是我们内部探讨的东西，想一一讲清楚比较难，时间也不允许。
材料就是这样，大家更愿意听的不是这些材料，每天的报纸上、杂志上都在讲，各种各样的说法都有，有无数看好的观点，有无数看空的观点。我们现在信息很多，我们要避免什么？我们要避免盲人摸象，拿到耳朵的时候会说，你看这个东西是这样。我告诉他，没错，是这样的，但你说的是耳朵。你摸腿的时候，你说是这样的，没错，是这样的，但仅仅是一条腿。比如我们看宏观经济，它是很复杂的，我们现在的经济、政策体系、理论体系已经相当完整了，很完整的体系下运作，我们会碰到空子，因为经济运行的姿态和财政货币政策的指向一定是反向的，加上我们理性的预期，如果有一个强的预期的话，那这些预期有的时候会加强趋势，有时候又会减弱这个趋势，有时候会和政策吻合，有时候和经济形势吻合。所有一切都理出来的时候，你会发现实际上好像我们什么也没有干。
我们要考虑经济的基本问题，你说经济运行到底是为什么，经济运行是满足整个社会不断增长、不断膨胀的欲望，有新的欲望被满足了，经济就增长了。没有新的欲望被满足，经济就没有增长。
从这个观点回头去看美国这次危机，美国问题出在哪儿？他没有更多的需求，但他前期还有很好的增长。这种矛盾的累计就一定会在某一个时间段里面体现出来。现在体现出来会小一点，如果十年之后，再增长十年，每年增长4%、5%，可能会是一个更严重的问题。我们有美方的股份，我们问他们，你们看看美国人有哪些需求没被满足，衣食住行、交流、沟通，这么好的基础设施、这么好的社会福利，当然你不可能说每个人都去月球转一圈，如果在全球可以看到的需求范围之内，你们都已经被满足了，那你们增长在哪里？在一定时间内一定会爆发出来。我们全球经济体都需要一段时间适应，这是我们需要付的成本。
回到中国来看，中国空间很大，如果我们稳定下来，后面增长空间很大。我们平均生活水平很低，当然大城市好一点。很多人在说，我们政府投资是不是有效率，是不是有用，是不是有需求，我说你们没有到贫困的地区看看，看一看就会知道这些电拉到那些地方会不会有用，都是有用的。如果去看一个个体，永远会看到最好的东西，能找到最好的东西，能找到最坏的东西。市场从1000点到6000点，没有这么涨的，我印象比较清楚，当时从1000点涨到3000点的时候很多人都没有怎么挣钱。但是从6000点跌到1000多点，还有很多公司在创新高。如果看一个全景或者看远景，我们要对经济有信心，我们有这个可能性，我们有空间。这是第一。
第二，我们去看我们面对的现实问题，现在大家都在说外需不行了，出口不行了怎么办，这个问题也是看得不全面，相对片面，看到的是一个现象，而没有看到根本。我们以前进出口，出口减进口，提供了我们国家的GDP。这个GDP是什么东西？我们把财富拿到海外，换来美元，美元在国内不能使用，我们换来货币发行。如果我们真是考察经济模式，当然很多朋友说我们换来外汇储备，外汇储备对我们国内经济运行是没有什么影响的。我们原来说把这些产品拿到国外去，人民银行发行货币。我们现在没把这些产品拿到国外去，我们人民银行还发了货币，和原来一样多，这对我们国内经济体到底有多大影响。原先无非说，人民银行发行这些货币，发到外向型企业手里，老板拿一些，员工拿一些，现在货币发到国有大中型企业里，国家拿一些、个人拿一些。本质上没有大的区别，只要货币投放能够保持一个好的姿态，我就不认为说出口对我们来讲是一个大的问题。这是一种宏观层面。
从微观层面讲很简单，讲一个最简单的例子，我给小孩买玩具，我在国内不爱买，在海外愿意买，因为海外一些东西做得好，买回来确实是比国内好，但全是中国制造。为什么？你说这些产品国内没有需求吗？不是，在国内有需求，只不过拿到海外。现在产能过剩是阶段性的，因为这边有需求，那边有供给，怎么能说产能过剩呢？如果产能是过剩的，那我们前期的通货膨胀是哪里来的。这是挺矛盾的一个问题。我相信这个过程需要时间，出口对应国内的需求，包括生产能力的调整，肯定需要时间，需要一个过程，也不会一帆风顺。相适应于这种调整，我们很多财政税收的体制，对于出口的很多鼓励和支持，现在这种鼓励和支持也要拿到国内来，这样对接起来才会平衡。过程中间肯定有磕磕绊绊，但就我们的观点而言，这不是说拍政府马屁，我们这30年来，改革开放中间碰到的问题多了，碰到多少问题，我们都能够解决好。一方面政府有比较强的执行能力，另外一个是老百姓有很强的承受能力，再一个我们这个民族相对来讲，吃苦耐劳、勤劳勇敢。我相信这些问题在一个时间段里都能够解决。你只要在第一年里面能够盯得住，现在这些专家除了非常极端的观点，基本上都认为到明年经济会进入恢复期。就整个经济趋势而言，我们是比较乐观的。
我想起巴菲特去年的时候站出来说美国经济掉下了悬崖，那以后肯定是向上走的过程。说点鼓劲的话。前期我们公司给投资者写信的时候，在人类灾难之后，代表未来的都不应该是浩劫之后的废墟，应该是废墟上绽放的花朵。这才是我们的未来。谢谢大家。
主持人文钊：谢谢陈总，我们请几位嘉宾到台上来。谁有问题可以提出来。
提问：我想问彭老师一个问题，上周央行行长周小川提出我们要建立新的国际储备货币，随后美国进行反击，在这个时期提出这样一个建议的正确性。如果我们有机会参与到这次IMF改革，我们应该怎样做？
彭兴韵：从金融危机之后，全球国家主要银行都逐步认识到现行以美元为主导的国际货币体系，尤其在危机的转嫁和危机的承担上，对很多国家是不公平的负担。2007年对于改革国际货币体系的呼声，已经越来越高。在国内有很多经济学家提出来，要逐步增强中国在国际货币体系中的话语权，这个代表了一种呼声。自从周行长提出这个建议之后，美国反应非常强烈。第二天奥巴马就发表了讲话，说现在不需要改革目前这样一种国际货币体系的格局。但实际上新的国际货币体系的建立，从来都是每一个国家之间政治博弈的结果。
我跟一位朋友聊过，在布雷顿森林体系建立的时候，英国跟美国分别提交了凯恩斯计划和怀特计划，分别就英国和美国他们的政治利益，以及在全球货币体系当中的主导地位的角度，提出相应的建议、计划。但实际上英国在一战之后到二战之间，英国地位迅速下降，美国迅速崛起，所以布雷顿森林体系建立的时候，非常接近美国的怀特计划。这种计划为美元全球货币体系当中的地物奠定了非常好的制度基础。从这个角度来看，今天中国提出改革这种现行的国际货币体系这样一种愿望和建议，实际上是顺应了全球经济格局变化的结果。
至于中国要做什么，在这种情况下，首先还是要发展我们自己国内的经济。另外一个就是要进一步健全我们的金融体系，逐步开拓我们人民币的市场。因为只有建立在非常有深度的有广度的金融体系上，我们的人民币在国际货币体系当中，才能够为国外投资者提供非常良好的投资工具和平台。在这种情况下，像欧元区和美元的对比都能够说明问题，在1999年欧元启动之后，欧洲债券市场也发展很快，很多国家外汇储备为什么还愿意投资美国国债呢？这很说明问题。从这个角度来看，中国最主要还是要改革我们的金融体系，深化我们金融市场的发展。谢谢。
主持人文钊：谢谢彭老师，还有其他问题吗？后排那位先生。
提问：谢谢给我这个机会。我有两个问题，第一个问题，目前银行存款准备金率还处于历史高位，一个月或者过两个月都会提高两个点。另外一个问题，是股市不差钱，但企业又好像缺钱。第一个问题，股市缺不缺钱。如果缺钱，存款准备金率有没有下调空间？
彭兴韵：目前存款准备金率14.5%，并没有像之前市场预期那样，央行会进一步下调存贷款利率，以及存款准备金率。采取这样的货币政策之后，整个金融体系的反映是非常迅速的，所以在这种情况下，我们看到最近中央银行公开市场操作的变化，以及周小川行长的表态，可能也带来货币政策取向的变化。至于现在存款准备金率14.5%，是否导致市场资金的紧张或者流动性短缺的状态，我觉得目前来讲，整个市场资金的供给应当说还是比较充裕的，这个在银行间市场反映比较明显。另外一个，整个金融体系仓位准备金大幅度上升，我们流动性的供给还不是问题，最主要就是在一个信心的逐步修正和恢复之后，在这个时候我们有很多机会。但是市场最好的机会恰恰孕育在大家集体麻木的悲观当中。谢谢。
主持人文钊：这个问题我也想请陈总讲讲他的看法。
陈鹏：就微观层面看，您提的问题已经说了，有些公司缺钱，有些公司不缺钱，你去看的话，得做个体分析。还有一个方面，刚才说大小非都在减持，他能够拿到钱，这也是他获得资金的途径，这本身也不是什么问题。
提问：这样他还套现，他是缺钱吗？
陈鹏：这是投资者的判断，不能用一条线都划死了。
文钊：下一个问题。
提问：我想问一下陈总两个问题，第一个，你刚才放PPT的时候，我看贵公司对实体经济的观点处在衰退与复苏之间的过渡阶段。对于投资人来说，我想买基金，我想关注比较本质的问题，在这种阶段，如果出现通缩，投资实体资产收益怎么样。另外，咱们公司有没有做过大的经济周期角度的统计，历史上几个类似的经济周期，我们投资股票或者基金的收益情况。还有第二个问题，我是代表投资人问的，咱们开发基金持有结构，据我个人了解，50岁以上中国开放基金是8万份，30岁以下不到3万份，您能给我们一点什么建议？
陈鹏：还是从经济说起情况会好一点，从经济来看，我们也不是一帆风顺的，1998年金融危机，2002年宏观调控之后的紧缩，我们看到经济的恢复过程，我们觉得这次恢复过程比那两次都要更加强劲。这也是领导们、学者们讲过的，我们国家财富很强，民间财富也很强，现在很多担心说我们是不是坏账，又恢复到那几年的水平，那是一个笑话。我开玩笑讲，那个时候我们银行体系功能就是创造坏账，现在贷款整个体制、银行风险管控体制，金融管控体系是相当健康的，和美国的情况完全不同。我们是在相对严格的监管下，金融体系没有那么大的风险，而且我们本身有需求的存在。我们的观点可能比前几次要快一些。从今年1季度看到的很多数据，虽然还是不好看，或者说去年的状态对今年还有一定影响，实际上已经有所好转。年初有很多机构在做这个东西，具体数字我记不清了，大致情况就是经济不好、流动性比较好的情况，我们都会看到市场会有一定的向上空间。最关键是经济后续恢复速度是不是能够跟上，如果经济恢复速度跟上了，那就此就长了，如果不行，中间会有波折的过程。我们相信经济总归会恢复，那我们就会有信心。这是第一个问题。
第二个问题，我一开始还想开玩笑，老年人看问题更理性，不喜欢自己跑来跑去。年轻人处于自信心很强的阶段，可能会自己做。这样导致老年人份额高一点，年轻人份额少一点。我希望这些投资人很理性做投资，你手上拿的这些基金，你看看基金所写的年报、半年报、季报，这都会过往有回顾、对未来有展望，他所讲的与所做的是不是一致的，你是不是认同。我们和大家也是合作关系，如果认同，大家就会合作很爽，短期有些问题大家都能够理解。如果基本东西不一致，那要达成一致再做合作会好一点。这样比一般的投资人更理性一些。谢谢。
提问：我想请问马老师一个问题，您刚才说引进外资很重要，您能做一个简单的评价，2007年之前我们一些大的国有企业引进外资这块，所谓外资战略投资者这块是怎样一个情况，特别以商业银行为代表的四大行已经股改上市的几大行，他们引进战略投资者是成功还是失败，您做一些评价，谢谢。
马宇：这个问题是最不好评价的，只有一条，你只能说是生动的。这里不是涉及企业经营问题，这涉及整个国家的基本战略取向。商业银行引进战略投资者，这是我们国家两方面战略的配合，一个是进一步对外开放，另一方面是改革国内金融体系的问题。引进战略投资者，一个是股权结构更为合理，希望引进国外银行更为先进的管理方式，引进金融产品，因为有些金融产品中国没开放的时候，很多银行都没有做过，引进战略投资者以后，在业务拓展、业务开发上有好处。这个部分还是达到了目的。以前对一个商业银行来说，就是政府出纳。现在引进战略投资者股权变化以后，那就是市场化的，我就是为了赚钱，那就有约束，不是说政府让贷就贷，而是看能不能赚钱。从这个角度来说，对于我们金融体系的健康发展和改革还是很有作用的。
你现在有个问题，你对国际上的战略投资者引进来了，我们对民营资本怎么办。信贷银行有些民营企业做，也做得很好。浙江地下钱庄经营的效果都比一些大银行好，凭什么怀疑民营资本的实力。以后再做，要更深的往外扩，可以让外资进来，也可以让国内其他资本进来，包括非金融行业的资本也可以做银行。我买一部分股份，成立民营基金，就买国有大银行的股份。另外也可以做民营银行，真正到了那个地步，那才是金融业的真正开放，那时候银行才是真正具有竞争力、真正意义上的商业银行。现在只是第一步。
主持人文钊：我可以借用主持人之便，最后问四位嘉宾一个问题，我们今天的主题是角力/摇摆中的共性，实际影响中国经济的因素有很多，可能各种因素都在发挥作用，包括国际的、国内的，从你们四位嘉宾角度来看，如果让你们用比较简单的一句话来讲讲今年你们可能最为关注的影响经济的因素，你们认为是什么？
彭兴韵：我想最主要还是宽松的货币政策，这个影响比较大。
孔田平：我觉得应该关注国际经济环境的变化。
马宇：我觉得还是改革力度的大小，我现在特别担心我们实行积极财政政策、刺激政策，会让国有投资替代市场化资本，而放慢民间资本发展速度，这样可能会对中国市场发展是非常糟糕的一件事情。
陈鹏：非常同意马老师的观点，体制影响是最大的。
主持人文钊：非常感谢几位嘉宾，也感谢各位观众。大家有什么意见，可以和我们联系，也可以和建信基金联系，让我们把以后的活动办得更好。谢谢各位嘉宾。
