近日，A股上市公司依依股份官宣了一则收并购预案，计划将杭州高爷家有好多猫宠物食品有限责任公司（下称“杭州高爷家”）100%股权收入囊中。

复牌后，依依股份连跌两天，首日盘中一度跌停，10月27日至28日的区间跌幅达到10.93%。

二级市场的反馈令外界产生质疑，依依股份收购杭州高爷家究竟是不是一笔划算的买卖？

“网红”不吸金

根据预案，依依股份拟以增发配股叠加现金的方式收购杭州高爷家，增发配股的对象为全部或者部分交易对方。目前，交易作价还未确定，但为表诚意，依依股份需要先支付3000万元的意向金。

依依股份称，收并购完成后，公司在国内宠物消费市场的布局节奏将得到加速，并将首次进入宠物食品市场，完善业务结构，形成“犬+猫”双轮驱动的业务格局。

信息显示，杭州高爷家聚焦高品质宠物卫生用品与食品的研发、生产与销售，旗下包括两大核心品牌——猫砂品牌“许翠花”和猫粮品牌“高爷家”。2025年“618期间”，“许翠花”猫砂跃居天猫猫砂品类销量TOP 1品牌；“高爷家”猫粮荣登天猫猫狗食品天猫店铺TOP 20榜单，旗下爆款烘焙猫粮跻身天猫“618”烘焙猫粮TOP 5。

但产品卖得好不代表赚钱能力强。

数据显示，2023年，杭州高爷家实现营收3.02亿元，对应净利润308.37万元，净利率只有1%；次年，公司营收增至4.6亿元，净利润1829.68万元，净利率4%。

4%的净利率相当于，公司每卖出100元的产品，净利润只有4块钱。对比同样主营宠物食品的乖宝宠物来看，2023年该公司净利率为9.95%，2024年为11.96%，差距悬殊。

成本是其跑输同行的原因之一。

据悉，“许翠花”猫砂的主要原料为木薯粉，后者成本近年不断上涨，挤压利润空间。有数据显示，2024年9月广西边贸木薯粉主流报价为4100元—4300元/吨，较2023年同期的3400元—3600元/吨上涨19%—22%。

为了巩固市场份额，杭州高爷家正试图以价换量。据媒体报道，杭州高爷家实控人彭瀚曾表示，2024年底公司二期工厂投产后，已通过规模效应降过一次价，未来还计划通过材料优化进一步降价以巩固市场份额。

这也意味着，杭州高爷家的净利率难以在短时间内得到提升。

去年，依依股份净利率为11.97%，同比提升了4.25个百分点，倘若杭州高爷家的收编最终落地，并表后公司的净利率水平无疑会受到拖累。

增速放缓

另一个不可忽视的因素是流动性。今年以来，杭州高爷家发生了数起股权出质，质权人包括杭州联合农村商业银行灵隐支行及依依股份。

关于上述股权出质的更多细节藏在收购预案中。

公告内容显示，在预案被董事会审议通告后十日内，且在交易对方彭瀚、闻光凯分别将其直接持有的标的公司22%、8%股权质押给公司后，公司应向彭瀚、闻光凯支付3000万元的诚意金（其中向彭瀚支付1400万元，向闻光凯支付1600万元）。

这部分资金优先用于偿还二者占用的标的公司资金，以及偿还在杭州联合农村商业银行灵隐支行的银行贷款。

以此种方式锁定交易侧面反映出依依股份的决心。

依依股份主营个人及宠物卫生用品，如宠物垫、宠物尿裤、宠物清洁袋、宠物湿巾、宠物垃圾袋等。今年前三季度，公司实现营收13.06亿元，同比下滑0.72%，对应归母净利润同比增长3.82%至1.57亿元，扣非净利润为1.37亿元，同比增长0.79%。

其中，公司第三季度单季实现营收4.18亿元，同比下降16.98%，归母净利润同比下跌2.23%，扣非后净利润的同比跌幅为12.08%。

依依股份解释称，营收规模下滑的原因之一是部分客户订单波动明显，比如美国沃尔玛受政治因素影响减少从中国采购，叠加上年同期基数较高等因素，整体营收增速放缓，这也进一步导致了利润规模的缩减。

海外市场对依依股份尤为重要。自成立以来，其业务以OEM代工为主，主要客户是沃尔玛、亚马逊、Chewy等，公司宠物一次性卫生护理用品出口额占国内海关同类产品出口额比例常年保持在30%以上。

2024年，依依股份境外营收为16.82亿元，占总营收比重达到93.57%；通过ODM/OEM模式贡献的营收达16.24亿元，占比超90%。今年上半年，其仍有93.47%、对应8.3亿元的收入来自境外。

一般而言，由于代工业务门槛较低，企业更多是通过价格优势争取市场。在当前国际贸易环境波动的大环境下，议价能力、技术优势本就较弱的依依股份遭受的冲击自然更强，挑大梁的境外业务变得没有那么稳定。

2025年前三季度，依依股份的存货周转天数为43.65天，而上年同期为38.02天，隐忧已然出现。