特变电工 变压器行业的整合者(3)

联合证券研究所 杨军

　　新疆众和06年实现主营业务收入77495万元，同比增长30.53%；主营业务利润27025万元，同比增长35.23%；净利润7622万元，同比增长30.27%。公司2006年实现净利润低于预期，主要原因是为逾期担保计提了预计负债3750万元。

　　新疆众和目前有18170万元的逾期担保，其中中国彩棉5800万，中收农机12370万元。中国彩棉目前已承诺还款，损失风险不大。而中收农机回收的可能性不大，公司2006年为此计提了3750万元预计负债。经过此次消化后，未来，中收农机担保可能造成的损失将控制在一定范围之内。

　　公司目前拥有高纯铝产能2.5万吨，电子铝箔产能1.2万吨，电极箔产能1000吨。未来产能将分别达到3.5万吨、2.2万吨和3000吨。2007年的增长来自高纯铝、电子铝箔产量提升，结构调整效果进一步发挥。

　　总体上，新疆众和的净利润仍有望保持平稳增长。我们预计，新疆众和07、08年的净利润约17000万元、28000万元。

　　变压器行业的整合者

　　我们仍坚持前期的观点，鉴于历史上我国变电设备和发电设备容量比严重畸形，未来十年，输变电设备将进入一个快速发展阶段，设备的升级换代、大容量、特高压输电线路建设、城市电网的改造将带来巨大商机。

　　特变电工由一家新疆的小集体企业，在实施管理层收购后，借助资本市场的力量，通过兼并重组在短短的10年之间发展成为我国当之无愧的变压器龙头，行业地位日益突出。

　　近10年的快速发展，充分显示了公司优良的管理能力、整合能力及资本运作能力。电网投资的快速增长以及变压器行业的低集中度为公司的成长提供了巨大的空间，公司有望成为国内变压器行业的整合者。

　　我们预计，公司07、08、09年增发摊薄后的EPS分别为0.64元、0.91元、1.23元，动态PE分别为31.70倍、22.30倍、16.50倍。

　　鉴于公司变压器龙头地位稳固、变压器行业整合空间巨大，给与08年30倍PE，相对估值为27元，DCF绝对估值为31元。

　　总体上，我们认为公司合理价值区间为27元-31元，维持公司增持评级。