平安证券：第一波升浪也许已经处于末期（2）

　　1、目前行情已经基本呈资金推动型

　　股市是一个投机性很强的市场，其走势并不完全由基本面决定，还受到各种消息，政策，以及市场行为左右，经常市场行为的作用远超过基本各种消息，政策，以及市场行为左右，经常市场行为的作用远超过基本面，这就导致大盘和个股的价格并不是等于价值，而是围绕价值波动，有时甚至会偏离价值很远。

　　对于我国这样的不成熟市场，在一轮大行情中，流入市场的资金性质往往以投资为主开始，到最后以投机为主结束。而参与市场的投资者的专业水平，从很高开始，随着上涨递减，最后到基本不懂市场的普通民业。因此，一轮大行情一般都是从价值推动为主，最后到资金推动为主的过程。

　近期平均已经超过40倍的市盈率水平，无论如何不能认为还是价值在主要推动着这几个月的上涨行情，而每天5%左右的换手率毫无疑问是资金在主要左右着大盘的波动。目前行情已经基本呈资金推动型。

　　2、短期会继续振荡短期会继续振荡下半年应警惕中期调整

　　对于资金推动型为主的行情，只要基本面和政策面等外部因素不出现过度超出普遍预期的变化，市场的内在趋势将主导其走势。近几个月来多次加息和提高存款准备金率等宏观调控政策都没影响市场的上涨趋势就是很好的证明。近日因提高交易印花税导致了市场暴跌，但我们认为主要还是市场短期上涨过快，本身有强烈的调整要求。我们预计此轮反弹后很可能将继续调整一段时间。

　　目前中长期上升趋势依然良好，但上涨趋势已经开始趋缓，已有中线趋弱的迹象，如月K线线MACD指标红柱开始缩短。此外，近期商品涨价很快，下半年可能面临更严厉的宏观调控措施。因此，我们预计下半年大盘继续上涨的空间已经非常有限，甚至创不了新高，并且可能面临力度较大的中期调整。

　　3、密切关注CPI变化

　　在提高交易印花税引发股市暴跌之后，预计短期内管理层不再会出台直接干预市场的政策，而主要依靠市场化或间接手段。如，增加股票供给（海外蓝筹加速回归、国有股流通速度加快），投资者风险提示、加大打击违规行为力度、推动股指期货进程等。

　　如CPI的上升得不到有效控制，可能会出台超出目前普遍预期的宏观调控政策，届时可能引发市场的大幅振荡或成为市场步入中期调整的契机。1991～～1993年牛市就是因年牛市就是因CPI上涨过快，政府不得不采取严厉的宏观调控措施而终结。

　　建议密切关注建议密切关注5月份月份CPI变化。近期物价上涨快，CPI继续提高的压力大，5月食品价格推高CPI几成定局。在汇率波动幅度扩大情况下，央行存在继续加息可能。但须注意的是，食品价格毕竟只是物价指数一部分，若不不考虑此因素，其它各类物价指数尚处低位。因此央行必会视整个CPI情况来判断通胀预期，从而决定短期内是否加息。

　　4、特别关注换手率变化

　　由于目前基本是资金推动型行情，也只有源源不断的新增资金入市，承接获利回吐、扩容，以及非流通股解禁的抛盘，才能维持大盘的继续上涨，而不至于出现大幅调整。在行情的这个阶段，基本面、技术面的分析方法往往失效，准确地预期顶部的高度和时间是极为困难的，而从成交量的变化判断市场的趋势是否会将发生变化最为有效。

　　目前市场的很多特征与1997年年2月至月至5月间极为相似，相比之下我们认为，目前的大成交月间极为相似，相比之下我们认为，目前的大成交量和高换手率是维持大盘持续上涨的必要条件，近期日换手率维持在量和高换手率是维持大盘持续上涨的必要条件，近期日换手率维持在4.0%－－6.0%之间是之间是比较良性的，如果日换手率连续出现偏离上述区间的情况，就容易导致大盘的大幅振比较良性的，如果日换手率连续出现偏离上述区间的情况，就容易导致大盘的大幅振荡，甚至逆转，投资者必须警惕。震荡，甚至逆转，投资者必须警惕。换手过高，会使做多能量短期过度消耗而之后无法跟换手过高，会使做多能量短期过度消耗而之后无法跟进；过低则表明做多能量已经不足。

　　四、从传统估值角度，寻找从传统估值角度，寻找“安全边际+额外惊喜”

　　1、寻找从传统估值角度，寻找“安全边际+额外惊喜”

　　一轮大牛市都是从价值普遍严重低估开始，到严重高估才结束。或者说，一轮牛市一般会经历价值回归的第一阶段，和泡沫膨胀的第二阶段。般会经历价值回归的第一阶段，和泡沫膨胀的第二阶段。

　　一般股票价格在绝大部分时间不等于其实际价值，而每个投资者都在试图寻找发现市一般股票价格在绝大部分时间不等于其实际价值，而每个投资者都在试图寻找发现市场的定价错误，以期获得超额利润。牛市的第一阶段和熊市的第二阶段低估的品种众多，寻找和发现被市场低估的品种很容易，这时投资相对低估更大的品种无疑是最好。

　　然而随着牛市的展开，在完成价值回归的第一阶段，步入泡沫膨胀的第二阶段之后，市场上低估的品种可能已经极为稀缺。因此在这种情况下，回归价值相对低估，或者市场上低估的品种可能已经极为稀缺，是相对安全的选择。说高估程度相对较小的品种，是相对安全的选择。

　　我们预期，在管理层打击内幕信息交易越趋严厉的情况下，投资基本面相对明朗、业绩增长的确定性和持续性更为明确的白马股，可能成为机构现实的策略考量。

　　我们认为，牛市已经进入第二阶段，尽管未来可能出现较大幅度调整，但相对的安全边际和良好成长性，为绩优蓝筹品种增添边际和良好成长性，为绩优蓝筹品种增添““保值增值保值增值””筹码，持续的业绩提升将增白强马股估值吸引力，而整体市场将会阶段性处于结构调整之中。

　　2、安全边际：关注估值水平相对较低、业绩增长

　　在平均市盈率超过在平均市盈率超过40倍的情况下，市场上低估的品种可能已经极为稀缺。我们建议投资者更多地关注机械、化工、钢铁、有色金属、煤炭等“攻守兼备攻守兼备””的具有相对估值优势，或者业绩增长较快的板块和品种。

　　3、额外惊喜：确定性重组、注资、整体上市仍是持续热点

　　每轮牛市最后出现严重泡沫，都是找到了突破估值屏障的理由，1992年初，小平南巡讲话，再次肯定了改革开发政策，全国掀起了新一轮的建设高潮，小平南巡讲话，再次肯定了改革开发政策，全国掀起了新一轮的建设高潮，一时间地价，房价飞涨，因此房地产股暴涨，当时众多非这类公司也参与进房地产开发，最终很多公司，甚至多数都有了所谓的地产概念，而被市场炒作。而被市场炒作。

　　1996年开始的牛市，在年开始的牛市，在1997年之后步入泡沫阶段则是受到全球性的狂炒科技年之后步入泡沫阶段，在当时那样的大环境下，很多公司都开始涉足网络科技等所谓的股的影响，因此赋予了科技概念，对科技股的美好预期和疯狂炒作带领市场突破估值过高的屏障，最终导致了市场的严重泡沫。

　　尽管大盘中期面临调整风险，但我们并不认为本轮牛市因此结束。但是：过高估值已透支未来几年业绩，仅依靠上市公司内生性增长，未来市场拓展空间有限；股改完成之后，上市公司资产重组、注资、整体上市等逐步进入高潮，而这些外延式发展方式可使企业业绩突变，想象空间非常大预计资预计资产重组、注资、整体上市依然是贯穿本轮大牛市的焦点之一。

　　当前不断打击严重内幕交易、投资人（尤其机构）职业风险迅速加大的政策背景下，具备确定性重组、注资、整体上市类品种才更有望成为持续热点。

　　4、确定性较大的资产重估

　　人民币升值是支持本轮牛市主要的基本面背景之一，而人民币升值与美元人民币升值是支持本轮牛市主要的基本面背景之一，而人民币升值与美元贬值呼应，因此资源，包括土地、能源、矿藏等资源类相关公司，以及拥有这类资产的公司随着资产价值的上涨不断增值。

　　股权分置改革的成功是本轮牛市的另一个重要的基本面背景。有很多上市公司持有其他上市公司的法人股，其买入成本很低，一年多的牛市，大盘和个股迭创新高，而股改后的全流通再加上新会计准则的实施使上市公司的法人股价值暴升。国外市场的历史经验显示，在大牛市中参股其他上市的法人股价值暴升。国外市场的历史经验显示，在大牛市中参股其他上市公司、交叉持股的上市公司的股票往往具有很强的爆发力。(平安证券)