经济观察网 实习记者 张强 临近2016年末，伴随着人民币下跌，去杠杆刚刚起步，民间投资下降，经济进入筑底阶段。

国家统计局刚刚公布的前三季度的数据显示，9月份民间固定资产投资增速虽然有所回升，但这与过去民间固定投资增速高达20%的高速度对比，仍相去甚远。

是政策不给力、资金“弹药不足”？并不是。一方面，政府加大基础设施建设等投资，同时通过债务置换等方式缓解财政开支压力。另一方面，货币政策自2014年底持续降准降息，贷款额度频频增加，利率水平也已经降到历史最低水平。

然而，银行新增贷款并未如愿达到为实体经济大量“输血”的目的。数据显示，9月份人民币贷款增加1.22万亿元，而此前市场预期值为1万亿元，其中住户部门增加的贷款就有5741亿元，在当月人民币中占比47.06%。9月份个人住房贷款新增4759亿元，占据9月份新增贷款的39%，同比多增2055亿元。此前，8月份住户部门贷款增加6755亿元，占新当月新增贷款9487亿元比重达71%。

以上数据表明，以房贷为主的居民信贷仍然处于高位运行。银行发放的贷款大部分进入房地市场。房地产是否绑架了中国经济？就此，经济观察网采访了太和智库研究员张超。

谁决定房价波动 

经济观察网：这次房价上涨的原因是什么？和过去有什么异同？

张超：其实过去房价的上涨，很大程度来说呢，是一种需求的支撑，这种需求是一种改善型的需求，也是城镇化过程中必然产生的需求，而这次房地产上涨和以前历次的长周期上涨不同就在于它的投资属性被放大了。这主要是去年经历的股灾以及今年二季度债券市场的波动。在这样的背景下，大家对于投资安全性（要求）非常高。我们知道房地产是固定资产，相比其他金融投资产品安全性较高而流动性较低，在金融投资风险偏好下降的周期内，地产的投资“较安全”成为大家的共识，所以导致这轮房地产价格快速的上涨。而我现在看到地产调控出现的原因也是由于房价的快速上涨。快速上涨并不是全国普涨，只是部分热点城市上涨。就像我刚才所说的，在金融属性很强的地区，房地产涨得非常快，所以这次调控的目标也是要控制这种增速。

经济观察网：房价上涨跟过去实施的一系列措施有关吗？

张超：我记得在今年的2月2日，人民银行和银监会联合发布了通知，放宽了首付的比例，降低了贷款利率的限制，鼓励大家投资房地产。在实体经济不振，传统金融资产经过一轮的暴涨暴跌之后，再加上居民的杠杆率比较低的客观情况，政策鼓励大家投资于房地产，刺激经济，我觉得这是政策出台的直接目的。

如果再深入分析这些政策的实质，可能要从中国经济模式入手。中国经济发展过十分依赖基础设施投资和房地产的投资，这些投资虽然看似只集中于这俩个行业，但是牵扯到上下游很多很多的行业。我们经济的运行已经和基建、房地产投资紧密相连。在这样的经济模式下，出台放松地产的政策是希望托一下经济的底，不过政策效果出乎政府的预料，这次房价上涨的速度超乎以往。

还有一个层面的问题，就是泛滥的流动性。大量的流动性从实体经济中流出，就像水一样在各个金融市场间快速的流动，造成了很多市场的暴涨暴跌。流动性的泛滥应该是从2008年之后为了应对全球范围内经济快速下行而出现的一种情况，这种情况不光是中国有，全球都有。那么中国的特点呢？就是经过了一轮的基础设施或者是实体经济的大投资之后，收益率下滑，倒逼流动性进入金融市场，首先是股票市场，然后进入债券，最后沉淀在房地产。但房地产相比股票、债券来说波动性较小，周期很长。当然在其他国家我们也看到，由于大量流动性的注入，并没有直接进入房地产而进入到其他金融资产。比如在美国欧洲是进入到股票市场，它的股票市场在2009年之后是一路高歌猛进到现在，基本上是处在一个历史的高位，而且是新高位，这以前也是没有发生过的。实体经济很差，但是金融资产价格却很高，这也是全球面临的一个新的挑战。

经济观察网：房价短期超乎预料的上升是什么原因？  

张超：房价短期快速上涨，其实它背后重要的推手就是资金，就是大量的资金在追逐少数的房地产，这样的情况下房地产会快速地上涨，而且一线城市的快速上涨会有一个很强的传染性，它会带动二线。二线如果长时间的上涨，会带动三线，当然中间会有一个传导效应的时滞。如果把信贷，就是资金这头管住的话，那么房地产的快速上涨是不存在基础的。有人说房地产是因为有刚需的存在、有城镇化进程的存在，所以房地产还会再涨，我部分同意这个观点。为什么说部分同意呢？只是看上涨的速度，不考虑任何风险承受能力的情况下来投资于房地产，这种非理性的状态是不可能持续的。如果房地产信贷增速与总体信贷增长均速相当的话，那么房地产价格的涨势并不会太快。

但是我们前一段时间也看到了一些三四线城市房价出现了腰斩，因为原来的“需求”中包含了大量的投资，或者叫投机，而需求撤出后暴露出真正的刚需和供应产生了极大的不平衡，所以价格出现了下降或很大的下降。

放在全国这个大盘子里总体看，这个过程呢可能不会像某些区域这么集中或者这么激烈，它是一个比较平缓的过程。所以说在城镇化加速、城镇就业加速、经济回暖加速，以及城镇的就业人口增加的情况下，我认为房地产价格会出现一定的反弹，尤其前期跌幅比较大的城市。如果房地产需求端持续恢复的话，它的价格会有一定的反弹，但现在全民炒房这种热度下出现的这么极端的价格情况不会再出现。

经济观察网：人民币贬值对房地产内的资产价格产生什么影响？

张超：汇率对房地产的影响核心就是资金总量。现在人民币贬值或者贬值预期很强烈的背景下，资本外流的压力较大，但是我认为这个压力的直接传导并不是很通畅。为什么得出这样的结论？因为我们也看到了中国首先是一个资本管制的国家，那么在资本管制的条件下，资本外流可能是一个成本很高、周期很长的一个过程。所以在这种情况下外流，能流出多少或者多快捷流出去，都是一个未知数。其实我觉得贬值并不可怕，可怕的是贬值预期。如果人民币很快贬值到比较均衡的位置，那么贬值预期消除，其实资金外流的压力自然就消除了。

我们知道前一段人民币盘中一度突破了1美元兑6.74人民币，造成了一定恐慌，中间价也是连续地下调。我认为这是对前期对人民币非理性的升值的修复过程，因为在美元升值过程中人民币并没有贬值，而是跟随升值了将近20%，造成人民币汇率有修复压力。

房地产金融属性被放大

经济观察网：能把房地产理解为一种金融产品吗？

张超：房地产具备金融产品属性，但并不能简单将买房与投资金融产品划等号，房地产的区域差别是影响其金融产品属性的一个重要因素。我们知道金融产品的核心是未来的现金流收益，那么对于“北上广深”这四个城市的房地产来说，由于土地供应有限，需求比较旺盛，房地产投资除了预期租金现金流收益外，价格上涨预期提供了额外的现金流收益预期，而且预期很强烈。在这样一种情况下呢，一线城市的房地产可以说是一种金融产品。因为它不仅有住宅需求，它还体现了投资需求，是一种综合体现。但是从全国范围来看，房地产可能还不能完全算为一种非常有吸引力的金融产品，因为它的实际居住需求，尤其是在一些价格上涨空间并不是很大，土地供应充足的地区，房地产的居住属性还是主要属性。因此，我们不能简单说房地产是一种金融投资资产，需要区别看待。我们观察到，最近这次房地产调控，也是有区域差别，不同区域采用不同的政策，这也是政府对全国形势的把控以后，综合处理的一种调控手段。

经济观察网：您如何看待老百姓抢房，把房产作为资产配置的重要手段？

张超：我个人认为，全民投资房地产是一个不理智的行为，尤其是出现了抢房这种情况。中国的老百姓的投资有很强的随众心理的。在任何一种资产的上行短周期的时候，都很容易激起大家的热情，就像抢房。但是，虽然房地产是所有金融资产里安全性较高的资产，但是也要注意到，它的流动性也是最低的。投资一种金融资产，你需要考虑各种各样的方面。金融资产的安全性、流动性这个是它的两个最基本的属性，如果这两种属性都满足了，我认为是一个好的资产。如果只满足一点呢，那就看个人的偏好，是风险偏好高一点还是风险偏好低一点，这个因人而异了。但是如果大家是在一种非理智的情况下去抢房，那么我认为它的价值肯定是偏离它的真实价值，或者说透支了未来很长一段时间的价值空间，那在这样情况下的接盘可能就叫高位接盘，我认为是一种不理智的状态。

经济观察网：有些观点认为中国楼市泡沫过大，可能会有崩盘的风险？

张超：首先，我认为中国的楼市并不存在所谓“崩盘”的风险。因为一个基础的判断就是中国的人口基数非常大，而且城镇化只是一个刚刚起步的阶段，所以在这种大的环境和背景之下，房地产一旦有价格的快速下行，我相信会有很多人来投资于房地产，所以这种“供需结构不平衡，造成中国房地产崩盘”是一种杞人忧天的状态。但是房地产的快速上行，我觉得是不可持续的，因为它现在确实是有泡沫。只是说我们这个泡沫是继续快速地增长、缓慢地增长、不增长，还是缓慢下降几种选择。在我看来，中国房地产在一线城市价格坚挺的情况下，其他地方城市的价格对中国总体房地产市场影响较小，因为它的价格造成它的价值不均等。例如一线城市，可能房地产虽然总体波动量不大，但是它的均价很高，这样它其实贮藏了很大一部分财富。如果这些城市地产价格是维持一个比较稳定的状态或者是小幅波动既有涨又有跌的情况，那么总体中国的房价是稳定的，因为它不会影响到其他的财富，或者说财富效应还存在。那如果这四个城市的房地产价格出现了巨大的波动情况的话，那么可能中国的房地产会面临比较大的挑战。

第二点呢，我谈一下债务问题。债务问题确实是目前中国面临的一个比较大的问题，在相比较于企业债务来说，居民的债务可能还是个小头。居民的债务总体水平还低于政府和企业，那么在企业债务和政府债务，尤其是地方政府债务不出现大的问题情况下，房地产的债务问题我觉得影响不会很大。唯一的风险点呢，可能就是房地产企业后边会牵扯到地方的土地出让收入这些问题。但总体来看，如果价格，尤其是一线城市价格稳定的话，这些问题是可以通过时间来消化的。所以现在维持价格不要快速上涨，最好的情况是一个稳中有降，那么是对中国总体经济来说是一种最好的状况。

中国经济驶向何方

经济观察网：您认同房地产绑架了经济并阻碍了投资研发和产业升级等这种说法吗？

张超：我不太同意这种说法，为什么这么说呢？当房地产好、经济也好的时候，谁也不会提出这样的说法。当经济因为各种各样的问题和矛盾产生出现了比较困难的时候呢，就把矛盾指向于房地产，这种说法不太公平。当它挣钱的时候谁也不说它坏，当它不挣钱的时候就要批判它，因为它确实涨得最多，也是最惹人眼的，叫“枪打出头鸟”嘛。

中国发展是还在一个起步阶段，改革开放之前欠账太多。我们之前的发展是要补旧账，补旧账就可能出现某些行业过度投资的现象，我觉这还是可以理解的。那么这样的一种现象得出来的结果，就是房地产作为所有行业的一个中枢出现了，所以大家就把矛头指向它。但是它背后牵扯到各行各业，整个中国目前所有的经济运行最核心的行业都牵扯到其中，所以如果现在出了问题都说是地产的问题，那么其实就是在说大家自己每个人都有问题。对于这个问题我觉得是一个发展中的问题，是一个历史性的问题，要从发展的角度和历史的角度来看。现在我们意识到这个问题，着手解决这个问题，把一些我们过去忽略的短板补回来，然后把以前我们一些错误的、过度投资的去掉。当然，这个过程会有损失，但是这个损失，我认为是短期的，经历这样一个比较阵痛的调整过程之后，我觉得中国整体还是健康的。

所以房地产绑架其他产业的说法，我认为是有失客观的。就像我不能说美国经济是被金融绑架的，它只社会发展到一定阶段以后产生的一种集群效应，过度的集中了，那么我们现在是要分散，把它分散出去以后呢，这个问题和矛盾就没有那么凸显了。

经济观察网：您觉得中国实体经济发展是否健康？

张超：中国的实体经济，如果从产业的角度来说还是健康的。但是放在个别行业来说呢是不均衡的，这种不均衡的产生既有过度投资的原因，也有全球其他经济体经济下滑以后，对我们造成的负外溢影响。比如说，我们出现过剩产能的一些行业就是由于过剩的投资造成的。还有一些是全球的外需的减弱造成我们出口行业的需求减弱造成的不均衡，这俩点都是外因。

中国经济下滑更重要的是内因问题，内因外因相互叠加造成我们现在经济的困难。比如我们的经济过度依赖于高耗能、高污染的行业。虽然这些行业在经济上行周期中对就业贡献较大——因为技术门槛很低，可以很快的创造出一些财富，但是如果放在一个长周期来看，这些行业过度集中的话，对我们各种资源的消耗是非常巨大的，也透支了我们将来发展的动力，这个过程是需要修复的。而这个修复过程不是短时间可以完成的，可能需要三到五年的时间，才能完成经济修复。这个修复的过程是一些落后的产能逐渐地退出，一些人员的再就业完成，一些行业人才储备的积累，由量变的积累到质变，中国经济才能重新走上一个中高速发展的轨道。

经济观察网：中国经济下行是周期性的还是结构性的？

张超：我个人的观点中国的经济下行是一个混合型的。为什么这样说呢？中国经济的周期并不仅仅局限于中国经济本身，是全世界经济周期的一个问题。从短时间来看是个周期问题，从长时间来看是个结构性问题。就像我之前说的，中国经济的高速发展是依托于投资的高速增长，那么投资的高速增长刺激了很多行业，这些行业吸收了大量的人，也吸收了大量的资金，并逐渐形成中国现有的经济结构。那么这种结构是不是合理就要参考周期问题。我们之前看到在2008年以前其实经济运行的很好，全球都运行得很好，但为什么突然就不行了？就是这种经济结构，全球的经济结构已经不能支撑了，就靠一种高的消费或者说得通俗一点叫做讲故事的形式吹起来的一个大泡泡已经不能支撑了。那么这个泡沫破裂之后，旧有的经济结构就凸显出它的不适应性。所以中国现在所面临的问题，不光是中国自己的问题，也是全世界的问题。中国只是在世界分工承担了一个角色，这个角色转变是比较困难的。因为作为一个这么大的经济体，它的转型牵涉到是方方面面的。所以这个过程中，我觉得我们还处于一个转型的过程中。我只能说，我理解的中国经济问题，既有结构性问题又有周期性问题。

经济观察网：中国经济如何实现软着陆？关键点在哪，是否有好的措施？

张超：中国经济软着陆最核心的一点是人。当下解决中国经济问题并不能采用“头疼医头、脚疼医脚”的方式解决。中国经济实现软着陆是人才的多元化和技术的多元化，只有实现这俩点，中国经济才能软着陆，因为这俩点也是经济转型最核心的问题。我们现在已经走老路走不通了，我们需要的是一种新的路，新的路是需积累，而积累的过程比较长，但是不走不行。所以说中国经济软着陆是一个很长的过程。就像习总书记提出来的，经济长期处于L问题的底部。经济处于底部，并不是说我们不做事，而是一个厚积薄发的过程，在这个过程中我们在积攒人，在积攒技术，等所有东风都具备的情况，那就欠一个火星点起来，那就是燎原大火。