11月19日，由经济观察报主办的“寻找逆风者——第五届（2019）资本市场IRM高峰论坛”在北京千禧大酒店圆满落下帷幕。来自行业协会、高等院校的专家学者及优秀企业的代表们共同出席了此次盛典，并就资本市场国际化以及投资者在资本市场逆风下如何掘金进行了深入的探讨。

星石投资副总经理、首席策略研究官方磊发表了题为《科技类投资要看行业周期 而消费投资更看个股》的主题演讲。

以下为演讲全文：

感谢《经济观察报》，我很荣幸有机会跟大家作分享，前面听了嘉宾发言让我受益匪浅。我们星石投资十几年专注于A股市场，所以我从一个专注于A股的基金经理角度，给大家分享一下现在市场对A股的看法和后续如何进行投资、选择哪一个方向进行投资。

我的演讲题目比较通俗，《掘金高质量成长》，虽然比较通俗，但主要包含三层意思。第一层意思是成长，因为我认为，从中长期往后看几年维度，成长应该是最好的投资方向。现在整个宏观环境给成长股投资创造最好时机；第二个是高质量成长，这里高质量是和我们整个国家现在宏观政策相契合的，因为我们一直提到我们要做结构调整和高质量发展，未来几年我认为重点应该投资成长股方向，不是所有成长股都值得投资的，这里需要认真筛选，所以自然就提到“掘金”，意思是说需要不停的挖掘和研究有价值的成长股。

前面几年我们的投资方向已经有所体现了，在投资A股方面，我们专业投资机构的整个研究能力越来越强，所以我觉得未来可能整个研究能力会更加强。

下面，我就从自上而下、自下而上两个维度向大家简单介绍一下我们做出这种投资策略的整个逻辑。

自上而下，从全球情况来看，全球经济增长比较乏力，宽松是主旋律，中期CPI比较高，但是CPI难以形成长期掣肘，制度变革、竞争倒逼和激励创造会给成长股带来机会，最后广普利率是向下过程，所以长期保持较低水平，这个水平非常利于成长股的投资。

自下而上在实际调研中，我们发现行业或者企业到了一定程度，已经形成强劲内生动力，这几年贸易摩擦被动的驱动了这些企业进一步加大创新力度，加快进口替代，我国持续几年加强供给侧改革力度，我们之前其实看到的，是来自于周期行业，其实很多其他的消费行业、科技行业也已经在进行供给侧改革了，所以供给侧改革带来行业格局重构，所以说更有利于优势企业的胜出。从当前时间点往后看，我们比较看好有实现突破、成长空间的大企业，以及非周期成长股。

我简单的讲述一下自上而下这个维度，前面专家讲的比较多了，作为一名普通的基金经理，我简单的讲一下对整个宏观经济的看法，我认为全球经济同步放缓是确定性事件，新一轮宽松周期开始了，今年美联储三次降息，虽然目前美联储暂停降息进入观察期，但是前面三次降息，都有预防性降息成分在里面。现在进入观察期很正常，是之前降息的频率过高，时点聒噪，所以导致需要观察一下。未来我认为，从各项数据和美国以前采取的各种金融工具来看，比如说减税做完了，后面的投资力度也就恒定了，所以说，从大概率角度来进行分析，美国经济应该是缓慢往下走的趋势。

其他欧洲新兴国家的经济表现就更加明显了，一直增长乏力，所以我们可以看到整个利率都是在一个持续往下走的阶段。

我认为，国内整体经济下行压力比较突出，从最新数据可以看到，PMI指数一直是维持在5以下，目前这项数据只有房地产行业表现不错，但是也只体现在地产的投资链环节，其他产业，包括消费等也不算很高，是比较平稳低迷的状态，进出口贸易运行压力也比较大。

在房地产“房住不炒”的主基调情况下，我认为整个房地产行业有一定压力，整个国内经济下行压力比较突出，所以在政策导向上，应该是逆周期调节持续加码。由于经济下行压力的影响，一些地方专项债下发，现行实施的货币政策也是比较宽松的状态，就是我们已经看到之前做降准，然后一些MLF利率缓慢下降，一方面是实际下降利率，另一方面是向市场传递利率持续下行的比较明显的信号。

CPI指数短期内持续走高，大家为此比较担忧。从整个猪肉行业来看，这是短期供给收缩所带来的影响，最新数据显示，目前整个猪产能还是往上走的趋势，我们通过对排名前四家猪养殖上市公司，目前也是国内最大的四家养殖企业了解到，近期他们的猪产能同比大幅度增长了40%，历史上每一轮猪周期增长率是15%到20%，所以我认为短期的供给不足可能会在产能大幅度增长情况下得到有效的缓解，但是CPI值的整体表现是上行期，预测明年第一季度达到最高值，后续同比、环比数据应该会有大幅度下降。

短期来看核心CPI数值持下行走势，目前情况下更接近于通缩的情况。

“房住不炒”的政策讲了很多年，如果之前对房地产行业的每轮投入资金都放水，那么大部分资金就会进入到房地产行业，如果未来压缩房地产行业，那么就会有更多资金流入到股票市场，因为股票市场的弹性最大，当然这里提到的情况在之前并没有实际发生，但是这一次可能不一样，这一次我们至少已经观察了两年，整个房地产行业比较平稳，股市应该有少量增量资金进来，后续货币宽松政策持续加码。这种情况与海外资本市场相比，我国资本市场还有非常大的提升空间。

2018年至2019年，政府对整个资本市场出台了很多政策，从上层政策意图来看，我们希望投资资本市场，将投资重点放置在整个资本市场，这样更有利于服务实体经济，为实体融资或者提供融资支持，从客观上来讲，我们虽然做服务，但是对整个市场应该有持续向上的动力。

简单总结一下，在未来相当一段时间内，宏观经济层面是一个延续下行的趋势，宏观政策导向是做高质量发展、加快经济结构转型。我们会在中间保持平衡，并且我们已经充分验证了这一点，当整个经济下行压力比较大时，即经济下行趋势比较明显，在一定程度上放缓结构转型力度时，我们会将更多资金进行利益周期调节；当经济平稳、下行压力并不大时，我们会将更多资金投入到新兴产业。在未来很长一段时间内，以上是我们的投资组合，所以目前整个利率水平持续向下，货币政策宽松，这将对成长股非常有利。

自下而上的角度，我们平时做过很多调研，在这期间发现，国内整体产业经过多年积累，从做代工到做整包，技术水平已经达到了一定水准。比如，手机行业在2008年时，基本没有国产手机，都是老牌的海外品牌，今天中国的手机生产商在全球排名都是前几位，这只是手机整机情况的统计。对于手机的核心零部件，整个国产生产化率也快速提升。5G时代的到来更加明显，中国技术排在全球前列。

通过自下而上调研，我们发现，很多行业经过多年积累、技术研发和资金的持续投入已经具备了自主创新能力，可以与海外企业或者其他企业进行同水平竞争。另外对于中美贸易摩擦，我认为，这是一把双刃剑，由于贸易摩擦使企业能够被动的加大创新力度，原来可能只是维持正常的投资创新力度，但是由于贸易摩擦的影响，出口贸易额出现萎缩，产品竞争力不够，就需要进一步加大创新力度，进一步投入资金做研发。今年整个产业的上下游变化特别明显，有一些下游企业有意识在技术上、资金上培育上游供应产业，提高整体技术水平，希望可以达到供应商的技术水平。

另外一点，是供给侧改革，我们在消费领域看得比较清楚，目前消费行业排名前几位企业的市场份额非常高，优质企业胜出，占有非常高的市场份额，我认为在未来，科技领域也会同样如此，优质的科技企业占有的市场份额会越来越高，增长比率远超行业的平均增长率。通过自上而下，自下而上相结合的研究，我认为，在现行宏观环境下，科技领域和消费领域里应该可以涌现出大量优质的成长股，因为科技领域里有产业政策、市场政策的全面支持，现在又有全球竞争、贸易摩擦倒逼升级的影响，贸易方面会有显著的产业周期。从我个人研究来讲，投资科技股、消费股是不一样的，科技股要看行业，也就是行业达到一定的行业周期，就会出现一个“鸡犬升天”的过程，即使投资普通装配企业，只要达到它的产业周期，盈利都会有一个大幅度的上升期，但是消费领域不一样，消费领域更看重个股，整个产品的竞争力、后续研发的竞争力，所以未来就是比较产业周期，在科技领域和消费领域里找到更多优质成长股。

简单举例，目前比较明确的、未来成长空间明确的、投资价值显著的，第一个就是医药生物领域，尤其是创新药领域，高端仿制药领域，医疗服务领域，因为医药行业很特殊，是兼具科技和消费属性，所以我认为，这是一个非常值得投资的行业。

对于其他行业，云计算和新能源也是比较明确的投资方向。下面简单和大家分享一下我对这几个行业的看法，首先是医疗服务领域非常好理解，未来中国的人口老龄化问题会非常严重，在中国的发展历程中从未出现过这种情况，未来对于医疗服务的需求量是巨大的，但是如何找到行业？从目前整个医疗行业的情况来看，专科医疗服务具有比较明确的投资价值，我们只需要考虑专科医疗所提供的服务的优劣程度，是不是能够解决实际问题，另外需要考虑其是否扩张，扩张模式是否合理，疯狂扩张或是不扩张都不可行，只要考虑这两点，如果可行，我认为这个企业就非常具有投资价值。目前 A股市场涌现了很多这样的企业，有些已经成长为了龙头企业，包括眼科、体检等，我认为专科医疗服务领域在未来应该有更多投资机会，包括妇科、儿科、男科、生殖科等，会有更多优秀企业进入A股市场，这一点毋庸置疑，我们要做的就是看清这些企业提供的到底是怎样的服务，另外扩张模式是否合理。

其次是创新药品领域，创新药品股票在一级和二级资本市场非常火爆，从长期来看，我认为创新药的投资没有大家想象的那么乐观。大家认为只要投资一个创新药品企业，这个企业就能上市，实际上这个领域有成功率的问题。另外近几年是创新药品的政策高点，为什么会有这种情况？因为前些年政策对创新药品的创新力度扶持力度小，技术很弱，现在对于创新药品的扶持力度加大，优先审批，这样创新药品的链条都打通了，上市以后医保支持，现在是创新药投资政策的高点，应该是最值得投资的领域。

另外还有被大家忽略的仿制药品领域，整个A股市场创新药品股的估值是100倍，仿制药品股的估值只有50倍，差距很大，仿制药品在中国有非常大投资空间，美国仿制药品占比大于90%，进口只占20%。对比中国，我认为达不到这种情况，所以应该属于合理情况，就是说在中国仿制药处方量应该达到90%，像美国一样，金额在40%到50%之间。现在仿制药品有几千家企业，特别是前几年有的企业做得非常好，利润达到10亿元左右，但是未来不会这样，因为存在定价权的原因，有定价权就符合医药行业的需求，创新药品有定价权，仿制药品没有定价权。投资医疗行业，通过大量采购政策，我认为，可以慢慢看到投资整个医药行业，特别是仿制药品行业就是一个量的过程，其实就是“鲶鱼效应”，所以这应该是医药领域里差异最大的行业，未来应该值得大家重视。

云计算是比较明显的，从现在来看，云计算的渗透率非常低，和美国有比较大的差距，就是说整个中国的科技是跟着美国走的，美国早期做PC时，我们没有赶上，近些年中国在移动互联技术上赶上了美国，只要在技术上，中国技术能够和美国技术接近，甚至超过美国，对于云计算也是同样的道理。

最后我再讲一下新能源领域，新能源被整个市场抛弃了，因为大家发现这个领域的每个月的数据太差了，下滑40%到50%，但是我认为，实际这是错配的问题，之前国家政策对新能源汽车给了巨额补贴，150公里补贴10万，新能源的销售量非常可观，今年对新能源汽车的补贴力度大幅度减少，销售锐减，明年补贴力度再次大幅度减少，那时的销售量才是合理量，这样新能源技术就会和销量相匹配了，所以新能源从明年开始应该持续呈现往上的发展趋势。

我跟大家分享就到这里，谢谢大家！