经济观察网 记者 姜鑫 12月27日，全国中小企业股份转让系统（以下简称：股转系统）发布系列文件，这也意味着，注册制推进下新三板市场改革的正式落地。

而一直备受讨论的准入门槛最终标准也出炉：改革后，精选层、创新层和基础层的投资者准入资产标准分别为100万元、150万元和200万元，与不同层级的市场风险与制度安排相匹配。

据了解，11月8日，全国股转公司曾就制定、修改《股票向不特定合格投资者公开发行并在精选层挂牌规则(试行)》《分层管理办法》《股票定向发行规则》《挂牌公司信息披露规则》《挂牌公司治理规则》《股票交易规则》等6大业务规则向社会公开征求意见。

分层为市场关注重点

股转系统经充分听取社会各界、市场各方意见建议，制定、修订了30件业务规则，涵盖股票公开发行、股票定向发行、市场分层管理、股票交易、投资者适当性，以及公司监管6大方面，包括基本业务规则、业务细则、指引和指南4个层级，与证监会系列规章、规范性文件共同构成了新三板改革的制度体系。

征求意见中，对于《分层管理办法》，市场意见集中在精选层进入标准上，认为10%净资产收益率要求过高，建议取消或适度降低。股转系统表示，经认真研究，综合考虑宏观经济情况、行业差异和企业发展阶段等现实因素，本次发布实施的《分层管理办法》将精选层进入标准一的净资产收益率要求由10%调整至8%，同时为便于市场准确理解和适用规则，明确标准二营业收入增长率为“最近一年营业收入增长率”。

对于《股票交易规则》，市场意见主要有两方面，一是建议精选层实施混合交易方式。考虑《股票交易规则》已为精选层采取混合交易预留空间，基于稳妥起步考虑，初期只实施连续竞价。全国股转公司将适时对相关改革措施的效果进行评估，进一步研究完善交易机制。二是建议将精选层集合竞价收盘时间从5分钟调整为3分钟，减少不同市场之间交易制度的细节差异，便于投资者理解。对此《股票交易规则》予以采纳，同时将基础层、创新层集合竞价不可撤单的时间统一为3分钟，以进一步减少市场内部不同层级交易的细节差异。

交易制度改革：精选层连续竞价交易

完善交易制度是充分发挥新三板二级市场定价功能和资源配置功能的重要基础。据了解，本次交易制度调整作为深化新三板改革措施的重要组成部分，从提升定价效率、降低交易成本、满足投资者合理交易需求等方面对交易制度进行了全面优化。一是结合不同市场层级挂牌公司的股权分散度和流动性需求，在精选层推出连续竞价交易方式，基础层集合竞价撮合频次提升至1天5次，创新层集合竞价撮合频次提升至1天25次。二是将单笔申报最低数量从1000股下调至100股，并取消最小交易单位要求，放开单笔申报数量须为100股整数倍的限制，降低投资者单笔交易成本。三是收敛大宗交易价格范围，避免大宗交易价格大幅偏离盘中价格，防控异常交易风险。

三层结构的新三板改怎么看？

《分层管理办法》修订并发布实施后，新三板市场将形成“基础层-创新层-精选层”的三层市场结构，畅通企业递进式发展路径，精准满足不同类型、不同发展阶段企业的差异化需求，更好地发挥新三板服务中小企业和民营经济的作用。

基础层定位于企业规范，在匹配基本融资交易功能和较高的投资者适当性要求的基础上实施底线监管，体现新三板市场对于中小企业的包容性；创新层定位于企业培育，在挂牌公司满足分层标准的基础上匹配较为高效的融资交易功能，帮助企业抓住发展机遇期做大做强；精选层定位于企业升级，要求挂牌公司通过公开发行提升公众化水平，并在匹配高效融资交易制度的同时对标上市公司从严监管，使新三板在服务企业的发展周期覆盖面上实现了有效拓展。

股转系统相关负责人表示，修订后的《分层管理办法》在三个层级的市场结构下，完善了各层级进入和调整机制，促进形成进退有序的市场格局。一是在继续延用原“定期+临时”调整机制的基础上对层级调整程序进行了适当优化，并补充了精选层的进入和退出、申请挂牌公司直接进入创新层两种情形，丰富了分层调整机制。精选层公司实行“随发随进”，挂牌同时符合创新层条件的“随挂随进”。二是优化了定期降层和即时降层的制度安排，丰富了触发情形，既维护了相应层级的稳定运行，也确保将不再符合相应层级条件的挂牌企业及时调出，保障相应市场层级企业的整体质量。

专家：升级阶段可期

对于新三板规则体系正式落地，东北证券研究总监付立春表示，相比征求意见稿整体变化不大，但有关键标准超预期。其中，《全国中小企业股份转让系统分层管理办法》中，对精选层入选标准一有所降低，要求最近两年加权平均净资产收益率平均从不低于10%下调到不低于8%。这对创新层企业进精选层有比较关键的意义，预计很多企业会选择标准1，而ROE的标准过高会成为一个实质的障碍。这条修改具有积极意义也符合其之前的建议与预期。

另外，《全国中小企业股份转让系统投资者适当性管理办法》的修改远超出市场预期。对于精选层的100万的资金门槛，是在考虑错位发展情况下的理想标准。虽然仍高于付立春的建议但符合预期。创新层150万和基础层200万的标准，略低于付立春的建议，远远低于市场预期。新三板投资者的门槛整体大幅下降，会带来投资者和资金的大幅增量。新三板企业多、融资需求旺盛与投资机构少、资金供给不足的根本失衡有望得到相当大程度的缓解。

付立春认为，总体来看新三板改革的力度大、进度快，超出市场预期。这体现了监管部门的魄力、决心与信心，也会为新三板带来新一轮升级的周期。