高瑞东/文 从12月12日中央经济工作会议对财政工作提出总体要求，到12月27日全国财政工作会议明确八项工作，再到1月2日高层主持财税部门座谈会强调财政总体定位，都充分体现财政工作在国家治理和宏观调控中的重要作用。2020年已经拉开序幕，我们从下面三条主线，去展望2020年的财政政策主要看点，去理解决策层财政管理思路，去分析财政政策的实际影响。

一、2020年财政继续护航供给侧结构性改革

供给侧结构性改革的过程，也是中国经济持续去杠杆的过程，需要长期保持财政扩张和货币宽松。12月中央经济工作会议提出宏观杠杆率保持基本稳定，本质上是四部门杠杆率的内部腾挪，是政府持续加杠杆，帮助居民、非金融企业、金融企业去杠杆的过程。对外御敌、对内稳就业、推改革，都需要政府动用财政资源。这也是中央经济工作会议提高对基建定位，强调加强战略性、网络型重大项目建设，着眼国家长远发展的原因所在。

2015年，我国经济下行压力加大。得益于2015年底启动的供给侧改革，经济开始软着陆之旅。“三去一降一补”，去产能、去库存、降成本、补短板均是过程，最终目的在于去杠杆，最核心的指标在于杠杆率。去产能是供给侧改革的第一个阶段，在此期间，虽然供给曲线左移，但经济仍维持了较高的增速，这主要受益于广义财政的大幅扩张，搭配以较为宽松的货币环境。无论横向比较，还是纵向比较，我国金融以及非金融企业杠杆率均处高位，结构性去杠杆历程道阻且长，需要持续的财政货币双扩张环境支持，这种政策组合在美日去杠杆过程中均被使用。

美国2008-2015年去杠杆阶段财政持续扩张。2008年金融危机后，美国开启去杠杆进程，美国政府和美联储采取了一系列创新财政货币手段和逆周期的政策举措，提振总需求，保证流动性。

得益于美国政府部门和美联储持续加杠杆，美国家庭部门和企业部门去杠杆成效显著。一方面，美国联邦政府层面杠杆率快速上升。2008年到2015年，美国联邦政府负债总额增加了8.2万亿，负债与GDP之比由2008年的64.0%提高到了2015年的97.8%。另一方面，量化宽松政策的实施，使得美联储资产负债表规模较2008年危机爆发前膨胀了4倍多，超过了4万亿美元。从随后美国经济指标来看，美国的去杠杆是成功的，失业率低，通胀稳定，经济成功复苏。

日本经济去杠杆过程曲折。1990年日本经济泡沫破灭，日本股票和土地价格深度调整，金融市场深受打击，并且波及到了实体经济。企业压缩投资、减支裁员，银行紧缩信贷，家庭消费低迷。

一方面，日本政府大幅提高杠杆率，通过提高财政赤字扩大总需求，帮助家庭部门、金融企业以及非金融企业部门降杠杆，动用公共资金救助国内金融机构。另一方面，日本政府通过扩张性的货币政策，长期维持低利率环境，并大力推动银行清理资产负债表。但日本去杠杆的过程是缓慢的，从1990年金融危机开始，到2004年银行不良率首次降到3%以下，日本花费了14年。

美国日本去杠杆花费时间不同，但均采取了积极的财政政策和宽松的货币政策组合，政府持续加杠杆，帮助其他三部门降杠杆。美国是有益经验，去杠杆过程虽然剧烈，经济硬着陆，但最为高效，市场快速出清，资源重新配置整合，推动经济快速复苏。日本是反面教材，去杠杆时间更长，付出代价更大，使得中央政府杠杆率达到美国的两倍。

二、2020年财政支出端发力、大力稳定总需求

2020年，预计财政在支出端发力更多。2019年，财政主要在收入端发力，全年减税超过两万亿，为对冲外部贸易冲击和国内消费下行作出了重要贡献。进入2020年，预计财政在支出端力度更强。

一方面，提前下达专项债。2019年11月27日，财政部提前下达了2020年部分新增专项债务限额1万亿元。同时，要求各地尽快将专项债券额度按规定落实到具体项目，做好专项债券发行使用工作，早发行、早使用，确保2020年初即可使用见效，确保形成实物工作量，尽早形成对经济的有效拉动。另一方面，财政资金使用效率更高。提前下达的专项债，在未来对基建拉动作用更大，一是现在国务院允许专项债作部分项目资本金；二是国务院降低了部分基础设施项目最低资本金比例；三是国务院允许部分项目，通过发行权益型、股权类金融工具筹措50%资本金。

同时，预计财政将从全局层面大力度稳定总需求。

第一，加大力度支持制造业。中央经济工作会议强调2020年要加大设备更新和技改投入。伴随着主要发达经济体PMI不断回落，以及贸易摩擦持续升级，制造业投资增速从2019年一季度开始大幅下滑，1-11月累计增速较2018年下滑7.0个百分点，仅为5%，下滑速度之快，下探程度之深，实属少见。制造业投资低迷，既有外部需求回落因素，也有加征关税影响出口的因素，还有贸易摩擦的不确定性导致企业投资信心不足的因素。2018年技改投资对制造业投资提振较大，产能利用率也没有随着投资的快速上升而下滑。因此，展望2020年，一方面加大对技改投资的支持力度，支持战略性产业发展，确实可以提振制造业投资；另一方面，为制造业提供中长期融资，降低融资成本，可以增强企业投资动力。

第二，加强基础设施投资。中央经济会议中，提高了对基础设施建设的定位，特别强调明年基础设施建设要着眼国家长远发展，加强战略性、网络型基础设施建设，推进川藏铁路等重大项目建设。这意味着我们会从国家战略出发，提前布局一批重大项目，重大基础设施建设不仅具有非常强的正外部效应，而且因为总体投资规模大，稳定经济效果立竿见影。同时，会议要求稳步推进通信网络建设，加快自然灾害防治重大工程实施，加强市政管网、城市停车场、冷链物流等建设，加快农村公路、信息、水利等设施建设。而且，会议强调基础设施建设要与区域发展战略相结合，最终服务于高质量发展。

第三，外部形势越复杂，越严峻，我们就越需要利用好逆周期调控工具，保持经济平稳快速增长，这既是攘外必先安内的现实需要，也是我们长期实现中华民族伟大复兴的客观要求。中央经济会议明确指出，世界大变局加速演变的特征更趋明显，全球动荡源和风险点显著增多，需要做好工作预案。这种风险不仅来自于世界经济增长持续放缓，全球仍处在国际金融危机后的深度调整期；而且来自于贸易摩擦对经济的负面影响和不确定性的持续。2018年，我国货物和服务净出口对GDP是负0.6个百分点的贡献，而因为进口收缩叠加抢出口，2019年对经济的贡献超过一个百分点。伴随着全球总需求放缓和贸易摩擦的常态化，2020年净出口对经济大概率出现不小的负贡献，我们需要拉动国内总需求补上这个缺口。

三、财政是创新和产业升级的助推器

从中央经济工作会议可以看出，未来几年是我们改革的大年，改革的重点在于服务于创新，推动全要素生产率的提升。十九届四中全会明确要求，加快建设创新型国家，强化国家战略科技力量，健全国家实验室体系，构建社会主义市场经济条件下关键核心技术攻关新型举国体制。

创新是新时代经济社会发展的第一动力，是建设现代化经济体系的战略支撑。以科技创新型企业为活跃主体的创新产业的发展水平，决定着各国抢占创新发展高地的先机。为加强对创新型企业，特别是中小企业创新的支持，以美国为代表的发达国家已建立了较为完善的财政支持体系，科技研发财政补贴、创新创业税收优惠、产业引导基金、小企业低息贷款等政策工具在高新技术研发和转移转化、企业成长发展的各阶段发挥了积极作用。

中国大力推动创新刻不容缓，不仅需要体制改革，还需要财政支持。不仅要通过改革破除发展面临的体制机制障碍，激活蛰伏的发展潜能，打造一批有国际竞争力的先进制造业集群；而且要加大财政科技投入，建立高效的创新税收支持体系，支持产业引导基金，提升产业基础能力和产业链现代化水平。

2020年，预计财政科技投入将继续保持高速增长。2013年，我国R&D投入总量首次超过日本，仅次于美国，居全球第二。2018年，我国R&D投入经费进一步提高到19678亿元，增长11.8%，连续3年保持两位数增速。其中，国家财政科学技术支出9518亿元，比上年增长13.5%，增速较上年提高5.5个百分点；财政科学技术支出与国家财政支出之比为4.31%，比上年提高0.18个百分点。

2018年，中国R&D经费投入强度（R&D经费与GDP的比值）为2.19%，比上年提高0.04个百分点，连续5年超过2%，并再创历史新高。2018年中国R&D经费投入强度超过2017年欧盟15国平均水平（2.13%），相当于2017年经济合作与发展组织（OECD）35个成员国中的第12，正接近OECD平均水平(2.37%)。

总体来看，2020年是全面建成小康社会和“十三五”规划收官之年。外部的压力不容小觑，内部的改革进一步加速，调结构、惠民生、防风险，样样都离不开积极有效的财政政策。花钱的地方多了，就要有保有压，就要将好钢用在刀刃上。宝贵的财政资金，有效多安排、低效多压减、无效要问责，这样才能得到人民认可、经得起历史检验。

（作者系国泰君安证券首席宏观分析师）