经济观察报 记者 沈怡然 林婷婷 2月10日，英飞凌（IFNNY）在美股市场以38.6美元/股收盘，在法兰克福市场以34.21欧元/股收盘。这家深藏于汽车供应链的企业在汽车芯片的短缺中受到广泛关注，股价在过去两年间大涨了60%。

作为一家来自德国的半导体制造商，英飞凌的主打产品MCU和IGBT是汽车制造的关键元器件，客户和最终客户有博世、大陆集团、比亚迪、安波福、Denso等Tier1厂商。英飞凌将近40%的收入来自大中华区。大众汽车一度因ESP（电子稳定程序系统）和ECU(电子控制单元)的短缺而面临部分车型停产，这两大模块所运用的MCU正是英飞凌的主流产品。

同恩智浦、瑞萨、德州仪器、意法半导体类似，英飞凌是这一轮供应链救援的核心企业。公司另一个产品IGBT，决定着新能源车的整体能源利用率，一辆特斯拉modelS使用的三相异步电机驱动，通常需要84颗IGBT芯片。中国造车新势力蔚来、小鹏、理想也是它的客户或最终客户。

但从去年Q2至今，公司股价横盘震荡在41-50美元区间，期间费城半导体指数（SOX）上涨了约15%，该股跌去了1.5%。涨跌之间，市场正在尝试对英飞凌提出一个判断：随着短缺得到缓解，公司是否会转入下行周期？

英飞凌全球高级副总裁兼大中华区总裁苏华对记者表示，预计在进入2022年相当一段时间之后，情况才有可能稳定下来。

一些分析人士倾向于将英飞凌看作一只周期股，交货期正常化意味着市场情绪缓和。StrategyAnalytics分析师AsifAnwar对记者表示，不能单纯将英飞凌看作是汽车芯片的供应商，它正试图打造一个多元的产品组合，覆盖汽车之外的市场，以平衡不同行业的周期性。

进一步问，英飞凌的选择是什么？2021年9月公司在奥地利新工厂投入运营，但产能的目标不仅是汽车芯片。英飞凌方面对记者称，公司的扩产是建立在电气化和数字化大潮的长期战略性预测的基础上，而非跟随短期波动。

苏华表示，英飞凌未来的战场是能源效率、未来智慧出行和物联网，我们认为，电气化和数字化是未来十年重塑世界的主要力量，也据此打造一个更多元的产品组合。

缺货到达巅峰

财务数据上看，紧张形势在2021财年三季度达到高峰。英飞凌的库存在Q2进入近三年最低水平，库存周转天数仅有101天。该财年Q3的订单出货比率2.4达到三年以来最高点，这意味着收到的订单比完成的订单多2.4倍。

此前汽车行业因缺芯造成大面积减产、停产，恩智浦、英飞凌、瑞萨、德州仪器、意法半导体等企业，成为这一轮供应链救援的核心。

英飞凌首席执行官ReinhardPloss在2021年9月表示，公司首先通过库存来解决一部分的问题，通过把产能更智能地分配给不同的产品线，应对这些短缺问题。英飞凌将芯片从工厂直接运送到客户，马来西亚物流受疫情阻滞严重，公司尽最大努力调配和改善供应链。

进入2021财年Q4，各项数据趋向缓和。库存水平从Q3至2022财年Q1呈现回升态势，库存天数维持在112天左右。Q4的出货比率开始从2.4降为2.2。最新的Q1财报在2月3日发布，数据显示，Q1集团收入增长了1.52亿欧元，即上一季的5%。预计Q2将以低个位数的幅度增长。

其实英飞凌在2021年9月宣布扩产，在奥地利菲拉赫斯新建一座工厂。一位来自汽车零部件人士对记者称，英飞凌等同类厂商对扩产是谨慎的。他曾多次和上游芯片厂协调产能，但无论是官方、协会、企业出面，芯片厂商仍然是在现有的能力下出货，往往是先给厂家出货5%。

短缺何时结束？

冲击到41美元后，英飞凌的股价开始横盘震荡，过去6个月费城半导体指数（SOX）上涨了约15%，但该股跌去了1.5%。某种程度上看，市场对英飞凌未来的价值判断出现了分歧，核心的指向是：短缺潮是否将要结束，这是否意味着英飞凌将进入下行周期。

今年Q1，管理层仍然认为紧俏会持续整个财年。苏华对记者表示，预计在进入2022年相当一段时间之后，情况才有可能稳定下来。ReinhardPloss称，随着厂商扩产，供应可能会在2023年2024年才达到一个顶峰状态。

但另一种观点是局势将在2022年扭转。AsifAnwar认为，供需失衡会持续到下半年，但库存过剩会来得更早。就汽车来看，OEM都意识到了半导体供应链的复杂性，并且采用更智能的库存处理方式，供应链的自适应和调配会暂时性地缓解行情。

这是否意味着公司也会进入一个下行周期？一位专注美股的WideMoatResearchLLC分析师表示，历史上看，公司的收入和股价具有明显周期性，股价在2018-2019年半导体行业低迷期间受到了一定的压力，目前公司的估值处于高位，加权平均市盈率为33-35倍。

与同行相比，英飞凌的市盈率高过了高通，只比英伟达的市盈率低。从过去的苹果（Apple）、英伟达（Nvidia）等大多数科技股来看，对于该估值水平正确的选择就是卖掉它。

AsifAnwar表示，具体来说，周期逆转并非是当下的，库存过剩还需要一段时间，因为不同终端有不同周期，汽车供应链仍然是相对稳定的。但一种可能是，车厂为了应对短缺而囤货，导致积压库存，反过来调整供应链、甚至向供应商下调订单，好在大多数芯片供应商会与客户签订长期供应协议（NCNR协议），这能在一定程度上保护到他们。另一种可能是，由于半导体元器件的定价弹性，芯片厂商涨价之后弹性会更早地发挥作用。

反思供应链

站在汽车产业的角度，一场反思供应链的大讨论正在展开。

苏华表示，短缺也会带来一些长期性改变，以汽车行业为例，最近的事件使汽车行业对半导体行业的复杂性及其漫长的生产周期敏感起来。我们必须从目前紧张的供应形势中总结经验。即时生产模式（JIT，Just-in-Time）需要与时俱进（进行改革）。

一位汽车产业链研究人士对记者表示，这背后有一种必然性的存在，任何一个行业，只要是通过全球化分工来提高效率、降低成本，都意味着对系统性冲击的脆弱性。如果这个行业的库存管理又很严格，那就会更脆弱。这一点也反映在汽车上，严格的库存管理，或许是导致供应链脆弱的一个原因。

汽车增加半导体含量是一个必然趋势，对供应链来说，长期的规划非常重要，包括加强产能储备、库存和供应管理的概念。均衡的库存管理有助于减少供需的波动，特别是对芯片这类交货时间长的产品，其库存管理应特别引起重视。在下单方面，需要更谨慎周密的筹划。

短缺加强了英飞凌的角色。“我们已经意识到一种危机，特别是这两年缺芯的情况下，半导体企业比我们更像Tier1，他们已经取代了我们的位置”，比亚迪子公司弗迪科技在英飞凌生态大会上表示。弗迪科技是英飞凌的客户，制造汽车零配件，掌握大量的汽车电子及底盘技术。

上述汽车产业链研究人士称，过去，国产汽车对供应链普遍忧患意识不足。汽车本身的发展阶段，加之新造车势力的入局，让传统的车企为了低价抢占市场，一再减少资金压力，包括仓库存储等管理成本，在零配件的下单、备货上缺少冗余，忽略了对供应链的深入管理。

多元化战略

从英飞凌的角度看，它并没有“把鸡蛋放在同一个篮子”。ReinhardPloss表示，汽车行业是公司的一个基本盘，英飞凌希望通过此来获得其他领域的青睐，汽车市场是重要的、稳定的，但其他市场也要去均衡。

苏华表示，公司锁定了三大市场，未来智慧出行、物联网和能源效率。可以看到的是，电气化和数字化是未来十年重塑世界的主要力量，电气化借助可再生能源和更高能效的电气系统，减少能源消耗和碳排放；数字化大幅提升生产效率，提高生活的舒适性和便利性，并创造新的市场和商机。

赛迪顾问股份有限公司副总裁李珂对记者表示，半导体一路遵循摩尔定律形成了一种惯性：往往靠速度、集成度、更高的工艺来解决问题，例如台积电、三星和苹果在手机芯片的工艺上，从7nm、5nm演进到3nm，技术尖端者占据着话语权和红利。

数字化的趋势正在表明，相比消费电子，更多产业展现出了增长潜力，包括家居、汽车、无人机，大街小巷的监控设备，大规模的人脸识别、语音识别的应用，背后都需要芯片，这类新品对芯片的工艺芯片的制程和工艺要求相对要低，对场景、稳定性、性价比要求更高。双碳政策也催化了这些产业对能源效率的需求，比如将碳化硅芯片应用到新能源汽车主逆变器上，在基于800伏的系统中，同等电池容量下，可实现7%以上的续航里程的提升。

以英飞凌的车规级MCU为例，它对工艺要求并不高，在正常的周期下，它的利润也不如GPU、CPU这类芯片，但它的用量远远大于后者。物联网时代，它可以运用到工业控制领域，例如工业机器人的机械手臂的控制。

英飞凌试图将过去的积累延伸到这两大潮流中。苏华称，英飞凌在现有的汽车半导体、功率分立器件和模块领域居全球第一，安全芯片、MEMS麦克风芯片市场份额也是全球第一，MCU是全球第三，NOR闪存全球第四。这是公司的基础能力。

由此划分出四个板块，汽车电子、工业功率控制（服务新能源充电、传统电力基础设施）、电源与传感系统（服务智慧家居、消费电子）、安全互联系统（服务物联网）。

从2022财年Q1数据来看，后三者占收入的比重分别是12%、30%、14%。只有安全互联系统业务收入环比增 11%，利润率也从 15.5%长到23.4%，工业功率控制和电源与传感系统的增势不强，前者收入环比降6%，后者环比增1%，两者利润率没有明显提升。

在苏华看来，公司正锁定资源，将营收的13%投入到研发中，2021财年研发投入14亿欧元，仅一年就新注册了1700项专利。在中国中举办首届生态圈大会也是重大战略的开端，主论坛的12名嘉宾中，除了来自汽车行业的嘉宾之外，海有阿里、腾讯、海信、阳光电源。

中国是英飞凌最看重的区域市场。苏华对记者表示，中国地域辽阔，人口众多，产业齐全，配套完善。因此在需求端，中国毫无疑问是全球最大的区域性市场。从供给端来看，中国在全球电子产业价值链的地位是无可替代的。