泡沫虽壮观，终有破灭之时，刺破泡沫的往往是中央银行自己。担心通胀或者过高的资产价格，央行紧缩银根，灾难随即到来。日本央行于1989年五次加息，股市、楼市双双倒下。美联储从2004年中到2006年中，连续17次加息，次按违约率随还债成本上升，投资者恐慌性抛售以次按为基础的债券CDO，拉开了金融危机的序幕。

与哈耶克的“政府失灵”形成对照，凯恩斯认为萧条源于私人部门的开支意愿不足，特别是企业主对未来的前景感到悲观，用凯恩斯的话讲，受“动物精神”的支配而减少投资，引发了经济衰退。需要注意的是，私人部门开支不足意味着较小的MPC从而较小的乘数，但凯恩斯在计算乘数时，又悄悄地换上了正常状态下的MPC，这是凯恩斯理论体系中的一个明显的自相矛盾。

企业和消费者的悲观情绪又是从哪里来的呢？凯恩斯也许会说，1929年的股票市场崩盘改变了市场气氛。那么，股票市场为什么崩盘了呢？凯恩斯除了再次求助于投资者的“动物精神”，不可能给出其他回答，但这只不过是循环论证而已。与他同时代的哈耶克则说：因为中央银行超发货币，市场利率偏离了“自然利息率”，跨期资源配置出了问题。从上面提到的战后资产泡沫与金融危机的历史可知，奥地利学派的经济周期理论更符合事实，因而更具有说服力。

暂且不论哪一派学说能够更好地解释经济周期，在经济已进入衰退后，失业率上升，社会上存在着闲置资源，如果政府的财政状况良好，为什么不可以增加财政支出，刺激需求呢？遗憾的是，当今的欧美政府已经没有那样的财力了。即使仍有余力，赤字政策不过是用今天的政府开支替代明天的私人部门开支，用效率低下的官僚主义和贪腐替代企业和消费者的精打细算。

在衰退的经济中，货币政策能否有所作为？倘若哈耶克是正确的，危机的起因是利率过低，增加货币供应无异于饮鸩止渴，除了暂时托住资产价格，延缓去杠杆化的过程，就是维持扭曲性利率，为下一轮资产泡沫积蓄能量。

本文的分析给出一个暗淡的前景，在今后的三五年中，欧美经济将继续在痛苦的去杠杆化中挣扎，削减政府债务是最后也最为困难的一步。即使在去杠杆化完成之后，经济增长也不可能恢复到危机之前的水平，因为危机前的繁荣部分地由信贷的过度供应支撑。除此之外，人们能做的就是让市场决定利率，不再自作聪明地操作货币政策。至于新的经济景气，完全依赖新增长点的出现，新增长点来自创新，而哺育创新的是市场竞争和企业的活力，与宏观政策无关。

对于这样的前景，当代人没有什么可以抱怨的，他们的父辈以借债的方式透支了他们原本可享受的繁荣。萧条是对透支的偿还，人类生来是机会主义者，而上帝永远是公平的。

（作者系中欧国际工商学院经济学与金融学教授）