经济观察网 记者 邹永勤 深信服（300454.SZ）于4月20日发布的年报显示，其2021年实现营业收入68.05亿元，同比增长24.67%；归属母公司股东净利润2.73亿元，同比下降66.29%。

对于为何出现增收不增利局面，该公司董秘办相关工作人员对记者表示，原因是公司在营收增长的同时，费用的增长更快，而且公司的第一大主业网络安全业务增长面临压力。

记者同时注意到，在深信服增收不增利的背后，亦有一场顶流基金经理的对决：周蔚文的中欧时代先锋在坚守两年后黯然减仓离场，与此同时，谢治宇领衔的兴全系基金却在全面抄底。

顶流基金经理对决

深信服是沪深两市著名的基金重仓股之一。通联数据Datayes！的统计显示，深信服2020年底的股东名册中，共出现424家公募基金身影；而截至发稿日，已有461家基金披露持有该股，其中不乏明星基金经理掌舵的品种，比如周蔚文的中欧时代先锋。

作为基金重仓股，重仓基金的增减动向历来是投资者关注的焦点所在。因此，深信服年报甫一出炉，其十大流通股名单便备受市场关注；又恰逢因回购事项，深信服此前曾披露了3月17日的十大流通股名单；因此，结合两份十大流通股名单，能够很好的判断出持有该股的基金动向。

虽然捧场深信服的基金家数在增多，但也有选择减仓离场的，中欧时代先锋就是其中一员。年报十大流通股东名单显示，中欧时代先锋持仓625.8946万股，较去年三季报的698.6509万股减少了72.7563万股；而到了3月17日的名单中，更是直接不见了中欧时代先锋的身影。

中欧时代先锋是顶流基金经理周蔚文的主打品种，当前基金规模超过200亿元。据通联数据Datayes！的统计，中欧时代先锋是从2020年一季度开始进场深信服的，最初持仓数为431.31万股；其后便开始了逐季加仓之旅：从2020年二季度到2021年三季度，其持仓数依次为510.36万股、538.03万股、556.19万股、556.19万股、577.99万股、698.65万股。2021年三季度是其持仓最高峰，之后便是掉头减仓离场，半年内即退出十大之列。

在周蔚文加仓初期，深信服的股价曾表现出良好的上升趋势。但在2021年1月份见顶333元后，深信服的股价是逐级盘低；而到了今年一季度，更是加速下挫，截至3月17日，其年内跌幅接近腰斩，股价亦跌回2020年以前水平。

也就是说，周蔚文一季度是亏损离场的。从连续两年的持续加仓到宁愿亏损亦要清仓离场，这或许透露了周蔚文对深信服的前景产生怀疑。而中欧时代先锋近期的业绩亦十分不理想，截至4月20日，今年以来亏损高达26%。

有人辞官归故里，有人星夜赶科场。就在周蔚文黯然离场之际，另一顶流基金经理——谢治宇却果断抄底深信服。在3月17日的名单中，谢治宇主打的基金产品、总规模高达334.06亿元的兴全合润混合以573.1471万股的持仓一举跻身十大流通股之列。

而据通联数据Datayes！的统计，兴全合润混合是从2021年四季度开始首次抄底深信服的；当时由于只有276.23万股而不在十大流通股东名单之列。而仅仅过了不到三个月，其持仓便大增至573.1471万股，加速抄底之势显现。

与此同时，谢治宇旗下的兴全合宜灵活于去年底也首次入场深信服，其持股数为220.0616万股；由于其未出现在3月17日的十大名单当中，所以暂不清楚其在今年一季度的加仓情形。

此外，兴全基金另一基金经理乔迁旗下的兴全新视野定开混合和兴全商业模式优选混合两个基金产品亦于去年底同步建仓深信服，其持仓数分别是161.9673万股和86.9501万股。

为何增收不增利

周蔚文和谢治宇，前者掌舵883.72亿元的基金总规模，后者管理规模更是高达963.45亿元，离“千亿”头衔仅半步之遥。作为当前一线顶流基金经理的两位大佬，却在同一只股票上出现了迥然不同的操作策略。在这背后，是深信服在2021年年报中出现了一些不同寻常的现象。

深信服是一家专注于企业级网络安全、云计算及IT基础架构、基础网络与物联网的产品和服务的提供商；凭借多年的持续创新和开拓，现已发展成为国内网络安全领域具有一定核心竞争力和市场地位的企业，同时云计算及IT基础设施业务也逐渐占据一定市场优势地位。

年报显示，深信服2021年实现营业总收入68.05亿元，同比增长24.67%；公司经营性现金流入为87.04亿元，同比增长24.71%，增幅与营收增速持平；但经营活动产生的现金流量净额仅9.91亿元，同比下降24.77%；归属母公司股东的净利润则为2.73亿元，同比下降66.29%；而扣非后的归母净利润更是只有1.31亿元，同比下降高达80.66%，典型的增收不增利。

而在增收不增利的同时，该公司四个季度的单季净利润却出现了逐季大幅增长的态势，又似乎预示其业绩正迎来拐点、走出低谷的趋势。其2021年第一至第四季度的单季净利润分别为：-0.96亿元、-0.37亿元、0.004亿元和4.05亿元。

对于单季净利润的依次递增，深信服在年报中表示，其产品的主要用户以企业、政府、金融、电信运营商为主，上述单位通常采取预算管理制度和集中采购制度，一般为下半年制订次年年度预算和投资采购计划，审批通常集中在次年上半年，设备采购招标一般则安排在次年年中或下半年，“因此，公司每年上半年销售订单相对较少，年中订单开始增加，产品交付则集中在下半年尤其是第四季度”。

深信服更是进一步强调，由于其销售收入呈现显著的季节性特征，且主要在下半年实现（2021年第四季度占比35.69%，2020年第四季度占比40.56%），而费用在年度内较为均衡地发生，因此可能会造成公司第一季度、半年度或前三季度出现季节性亏损，投资者不宜以前三季度、半年度或一季度的数据推测全年盈利状况。

那么，增收不增利的现象又是什么原因造成的呢？ “那是因为公司在营收增长的同时，费用的增长更快；尤其是我们的第一大主业网络安全的业务增长方面乏力，所以便造成了增收不增利的局面”，该公司董秘办的相关工作人员对记者指出，这个费用增速，包括人员规模的增长、薪酬的提升，以及一些对新业务的投放等等。

而在年报中，深信服也指出，其营业收入保持增长但净利润出现下滑，主要系网络安全收入增速不达预期、毛利率较低的云计算业务收入占比提高致综合毛利率下降、研发费用等期间费用增长较快所致。

至于网络安全业务增长为何乏力，深信服的解释是：一方面该公司对行业客户需求的市场洞察不够准确，导致公司按照惯性在政府和事业单位等部分行业客户群投入了较多的资源，但受多重因素影响，该类行业的投入和产出并不匹配，有限的资源未能得到有效配置实现收益最大化；另一方面是因为公司安全新战略在报告期内的落地效果还未很好体现，报告期内公司的网络安全业务在市场竞争中还未构筑明显领先于同行的整体优势。

业务前景究竟如何

在顶流基金经理周蔚文离场的同时，深信服的股东数亦出现了剧增的态势。

据记者的综合统计，深信服去年一季度时的股东户数为9842户，而到了今年3月31日，其股东户数跃升至1.8549万户，一年时间股东户数翻倍，而户均持股数则从2.17万股跌至1.46万股，筹码集中度降低。

对此，在广州一家投资公司任职研究员的楚云生对记者表示，虽然筹码集中度降低往往预示着市场分歧加大，利空股价走向，“但这并不是绝对的。影响股价的最终走向是基本面，流动性因素只不过是短期的扰动因素布局”。

他进一步指出，导致深信服出现增收不增利困局的最大原因是网络安全业务的增长乏力，那么，未来网络安全行业的发展前景如何、深信服在行业中处于什么地位以及能否解决其增长乏力的局面，将会决定该股的最终走向。

“明星基金经理也是常人，他们的增减仓操作并非就是绝对正确的，因此不要盲目抄作业”，楚云生说。

对于网络安全行业的发展前景，深信服显然比较乐观。他们在年报中表示，当前，随着新型数字基础设施建设布局的全面开启，新基建的规划部署在各行各业深入开展，推动众多行业特别是传统行业的数字化转型和智能升级。在此背景下，网络安全行业将迎来进一步的发展和机遇；“在2021-2025的五年预测期内，中国网络安全相关支出将以20.5%的年复合增长率增长，增速位列全球第一”。

但其同时亦表示，近几年，国内网络安全市场整体保持较快增长，吸引了越来越多的传统IT巨头和互联网公司进入网络安全领域。同时，行业内企业数量较多，已有多家公司在国内A股上市，并且在某些细分领域市场领先者不断涌现，网络安全行业竞争将进一步加剧。

至于深信服在行业中所处的地位，年报中却有着略显矛盾的不同表述，一时称“公司现已发展成为国内网络安全领域具有一定核心竞争力和市场地位的企业”，一时又表示“公司的网络安全业务在市场竞争中还未构筑明显领先于同行的整体优势”。

对此，该公司董秘办的相关工作人员表示，“其实这样的表述并不矛盾。一方面公司在行业中所占的市场份额们一直很大，比如下一代防火墙、vpn等产品基本上处于领域数一数二位置；但另一方面，我们这些产品仍未具备不可替代性，其核心竞争力还需要提升。一句话，就是我们的市场份额虽然很大，但产品跟竞争对手没有本质上的差异，有随时被替代的可能；这也预示着整个行业的竞争压力很大”。

而展望2022年，深信服提出了两大经营计划，一是网络安全业务方面，要加大安全产品和整体解决方案推广力度，实现安全业务云化转型；二是云计算及IT基础设施业务方面，要帮助广泛客户实现数字化转型，构建数字世界便利店。

而对于深信服2022年甚至2023年的经营前景，市场机构普遍谨慎。就在年报出炉当天，包括光大证券在内的五家券商迅速发布看多深信服未来发展前景的研究报告，但却无一例外下调其2022-2023年的盈利预测。 至于下调深信服盈利预测的原因，则众说纷纭。光大证券表示“考虑短期受制于网安行业的需求压力”，开源证券称“考虑投入加大及激励费用增加的影响”，而华西证券则是“综合公司年报以及转订阅影响收入确认等因素”。此外，国联证券直指是出于“行业竞争加剧、公司战略转型以及板块估值变化等因素”，国盛证券则认为要“考虑下游需求受疫情扰动扰动，同时公司加大研发及市场投入等因素”。

而深信服在年报中亦坦言，“如果公司不能及时跟踪市场需求，持续的资源投入未能如期产生效益，将导致公司面临经营业绩下滑的风险”。