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今天非常荣幸的请到了《预测背后的逻辑》作者  兴业银行首席经济学家鲁政委先生，还有《中集：可以复制的世界冠军》郑贤玲女士。还《正营销》译者  科特勒营销咨询集团中国区总裁曹虎先生可以从更加全面的角度看营销，希望大家可以通过三位专家的演讲获益，助力中国经济的转型升级，谢谢大家！

主持人：非常感谢王主任的精彩发言，2012年中国的经济如遇寒冬，2013年如何破冰，下面有请《预测背后的逻辑》作者  兴业银行首席经济学家鲁政委先生。

 鲁政委：尊敬的各位来宾，女士们，先生们，大家下午好！今天给大家汇报的题目是中国政策与经济的“日本化风险”，对于经典，我更愿意分析的是在未来得5-10年里，对于现在已经出现的经济的问题会不会得到解决。对于小的事情我们都很容易过，不太容易过的就是黑天鹅能不能过的去。

我们的主要观点基本是由于目前人民币的汇率缺乏弹性，和美元一样是只能升不能贬的状况，对于经济的不景气，我们现在是外面不行就在内部扩张，到目前出现了未来可能出现的日本化的三个特征。第一个是资产泡沫，第二财政赤字的膨胀，第三企业的资产负债。在我们看来汇率的问题如果处理不好，还可能加大中国经济落入中等收入的陷井，中等收入的陷井在非常具体的层面是怎么样发生的，怎么样逾越这个陷井呢。

其实在2012年中国的出口同比增长速度，抛掉2009年的负增长，中国的增速大概目前落到2001年前后的水平，很多人把目前中国出口的下降归结为外需不足，出口是和外需有关，但是我们在微观层面的调研，发现不是没有人问我，我们有单子你可否做，而是他问了之后我没法做，而是做了亏不亏的问题，你不能做不是人家有问题，而是你自己的问题。（图）这是2010年8月的时候人民币的汇率和主要的新兴市场相比没有差异。由于美元的快速的增值，2010年9月美元出现强劲的反弹，但是我们人民币不贬值。如果你的东西的价格贵可以留下，但是影响不是最大的。最怕的就是你比你们竞争对手长的快，你的单子就会长到别人那里去。

 每当汇率比较高的时候，中国的汇率比较低的时候，中国的有效汇率比较低的时候，这两个系统是如此之好，出口对于中国经济的影响远比很多人讲的单纯的数据大的多，你会发现上一年的出口的同比增长速度会影响下一个工业的企业的投资。有效的汇率的同比升贬值的变化和中国的工业企业是相反的。汇率对于整个经济的影响远比很多人想的要大。

由于人民币对于美元只能往前走，不能退。出口受到抑制，经济不景气，对外没有办法，我们只能对内，当财政扩张的时候这几个问题就不可避免，扩张的财政会伴随着宽松的货币政策。当整个经济都需要财政来刺激的时候，你还能紧着货币政策吗？没有太多的理由说我们应该保持这样的水平，扩张的财政政策要么少花钱，要么多收钱。在你扩张的时候资金的成本低，业务还可以，企业还会继续进行。

香港的经济和大陆是一起的，中美的小经济周期是错位的，中国的经济不好时美国又很好，你就发现问题了，97年亚洲经济危机，美国经济不错，导致的是董建华先生做了两个任期都没有救活，因为他生不逢时。我们现在鼓励大家用汇，资本下降的开放要和有弹性的汇率结合在一起，如果你的汇率没有弹性，那政策组合就是亚洲金融危机前的组合。

日本有效的汇率和中国是很像的，日本的外贸依存度比中国要低这些，这是日本的当年的情况，（图），一般性的财政政策资本形成购买净购买，85年的房产之后开始涨，财政先投下来，财政再上来才开始涨，黑线和红线走势是一样的。单纯的看政策和物价有什么关系，日本的央行做的没有什么错，但是问题在哪里，日本央行当时没有意识到资产暴露是一个问题。

09年的房价是怎么涨起来的？财政抛出了4万亿，我们连续的快速的降息，08年末09年初有房价的回潮，但是加上4万亿资本的力量和日本是一样的。

这是日本85年的财政赤字，60%左右的水平，对于快速增长的日本来说不算什么，中国民间不同的估计的结果是在30%-70%中间，和日本差不多。快速上升是在90年，支出不能快速的下降。此前的城镇化，农民到了城里，但是我们的身份没有和城里接轨，未来的10年要把农民变成市民。那得掏钱啊，正常的经济增长速度得往下走。而且中国的财政状况也不像大家想象的一样稳健。这条黑的线因为中国的相当大的是农业税，这不标志着税制很重，要看规模的比较。在2002年之前，比例在1.5%以上，原本以为是趋势性的下降。

    往往这样的刺激的结果反倒使企业的负担加重，你再看企业的利息支出，相对企业的支出一直是下降，这样的税收的相对税负的反复，表明的财政状况根本不是想象的那样。

企业的资产负债表，在日本的当年，85-90年之间是对等的，我用的是净资产。这是中国所有上市中国的资产负债表，从93年不到50%，几乎在10多年里不断的上升，上升到目前超过86%，到此为止你就可以理解为什么我们从2011年开始企业和政府都开始骂银行暴力，在这10年里的保护机制成就了银行工厂的地位，目前的利差是最小的，为什么在最小的时候骂银行，你和银行贷款净利息差是最好的衡量标准，目前2.5的水平，2012年是在260左右，这10年是中等水平，并不高，横向比较，2009年159个净息差，最高的16.2，2.5的水平在中国处于中等偏下的水平，横向比较也不高，为什么不是最大的时候骂？其实，所有的这一切的故事都在这张图上，因为过去杠杆率不高，现在非常之高，动一动就受不了。你会看到杠杆率这几年上的最厉害的就是公用事业，第二个是企业，就是政府和企业，他们的利差都太大了，杠杆率太高了。

一个分析师不能说这个会发生，还要告诉你可能什么时候发生。如果我们要出问题，需要的条件是什么？总结了20世纪80年代主要的地区发生的资本危机的因素，最重要的是货币政策都是宽松的，他们的发生危机的外部条件，他们都处在美联储整体持续加息和美元持续反弹的过程中。